摘要

(相關(guān)資料圖)

1、美國核心頁(yè)巖油產(chǎn)區鉆井&完井強度回落，2023年原油產(chǎn)量增量或大幅低于預期：我們通過(guò)綜合鉆機數據，高頻衛星影像及合成孔徑雷達SAR監測數據，發(fā)現2023年初至今美國頁(yè)巖油開(kāi)采活躍度顯著(zhù)弱于預期。當前美國活躍油井鉆機數量自2022年12月恢復至階段性高位（627臺）后開(kāi)始持續回落，截至7月14日美國活躍油井鉆機數量?jì)H有537臺左右。美國頁(yè)巖油核心產(chǎn)區也維持這一趨勢，Permian / Eagle Ford / Bakken活躍鉆機數當前維持在326/59/35臺左右，均處于歷史中低水平。與此同時(shí)，美國新增鉆井數與完井數量均出現一定回落，但完井數相對下降更為明顯，庫存井數去庫速度減緩，開(kāi)采強度整體回落，但或許說(shuō)明美國完井階段或許存在產(chǎn)能瓶頸或開(kāi)發(fā)意愿不足。油氣井完井數與原油產(chǎn)量存在較為顯著(zhù)的關(guān)聯(lián)性，通常在完井2-3個(gè)月后開(kāi)始貢獻產(chǎn)量，而當前完井數量自2023年1月以來(lái)逐月走低，同時(shí)美國原油產(chǎn)量自2023年3月開(kāi)始出現回落也印證了完井數下滑拖累原油產(chǎn)量。2023年以來(lái)美國完井數量持續滑落，尤其是在完井作業(yè)高峰期Q2-Q3出現明顯下降，2023年美國原油產(chǎn)量增量或低于預期。

2、核心產(chǎn)區資源品位趨穩，但仍有滑落風(fēng)險：Permian產(chǎn)區新鉆井單井原油產(chǎn)量在近6個(gè)月持續維持在1055桶/天左右，Eagle Ford產(chǎn)區新鉆井單井原油產(chǎn)量甚至出現了極其小幅的回升，當前產(chǎn)量在1410桶/天左右，Bakken產(chǎn)區新鉆井單井原油產(chǎn)量在近6個(gè)月極其小幅回升并持續維持在1650桶/天，頁(yè)巖油單井產(chǎn)量并未伴隨油價(jià)回落而回升且資源品位逐步趨穩，中短期而言，核心頁(yè)巖油產(chǎn)區單井產(chǎn)量或持續維持這一水平。頁(yè)巖油資源品位趨穩，油價(jià)回落并單井產(chǎn)量未回升疊加頁(yè)巖油開(kāi)采活躍度回落，在一定程度上證明美國核心頁(yè)巖油資源品位產(chǎn)量趨穩但回升空間或較為有限，美國原油產(chǎn)量邊際增量大概率較少。與此同時(shí)，我們通過(guò)對美國頁(yè)巖油核心產(chǎn)區的資本開(kāi)支梳理以及用于勘探與開(kāi)發(fā)的數據梳理，當前美國頁(yè)巖油核心產(chǎn)區均呈現出重開(kāi)發(fā)類(lèi)資本開(kāi)支而輕勘探類(lèi)資本開(kāi)支的情況。這一趨勢顯著(zhù)的說(shuō)明了美國頁(yè)巖油企業(yè)目前仍集中于現有儲量的開(kāi)發(fā)而非考慮穩定的中長(cháng)期開(kāi)發(fā)規劃，雖然當前核心產(chǎn)區的資源品位已經(jīng)趨穩，在這一資本開(kāi)支結構下伴隨頁(yè)巖油現有儲量的釋放，美國核心產(chǎn)區的資源品位仍有滑落風(fēng)險。

3、頁(yè)巖油上游開(kāi)發(fā)通脹嚴重，實(shí)物工作量增長(cháng)有限：我們統計了23家頁(yè)巖油企業(yè)2023資本開(kāi)支預算以及產(chǎn)量指引，發(fā)現較為明顯的趨勢是伴隨2022-2023年疫情結束全球經(jīng)濟復蘇，疊加地緣局勢緊張和高油價(jià)引發(fā)的能源安全問(wèn)題，樣本頁(yè)巖油企業(yè)仍存在著(zhù)不小的資本開(kāi)支增量，2022年、2023E樣本頁(yè)巖油企業(yè)資本開(kāi)支分別有27%、23%的增量；但與此同時(shí)，2022年、2023E樣本頁(yè)巖油企業(yè)產(chǎn)量增速僅有4%、4%（指引）。在疫情沖擊下，勞動(dòng)力短缺成為上游開(kāi)發(fā)的限制性因素，2022年每周工資同比增加約10%，2023H1每周工資同比增加7%，增加了頁(yè)巖油企業(yè)的生產(chǎn)用工成本；上游開(kāi)發(fā)所需要的部分物料成本也大幅上漲，如壓裂井所需要的管狀鋼等，從PPI指數來(lái)看，2022年水泥、鋼鐵PPI增速均保持在11-13%的范圍區間，上游原材料成本上漲也是導致上游開(kāi)發(fā)通脹嚴重的重要因素，嚴重限制了頁(yè)巖油企業(yè)增產(chǎn)能力。

風(fēng)險提示：

（1）美國能源開(kāi)采政策出現重大變革；（2）加息超預期抑制終端需求的風(fēng)險；（3）地緣政治風(fēng)險；（4）衛星定位跟蹤數據誤差對結果產(chǎn)生影響的風(fēng)險；（5）其他第三方數據來(lái)源出現誤差對結果產(chǎn)生影響的風(fēng)險；（6）模型擬合誤差對結果產(chǎn)生影響；（7）其他不可抗力因素。

正文

1、能源通脹高企或將沖抵開(kāi)發(fā)資本開(kāi)支增量，美國原油產(chǎn)量或不及預期

1.1 美國頁(yè)巖油核心產(chǎn)區鉆井、完井強度回落

我們通過(guò)綜合鉆機數據，高頻衛星影像及合成孔徑雷達SAR監測數據，發(fā)現2023年初至今美國頁(yè)巖油開(kāi)采活躍度顯著(zhù)弱于預期。當前美國活躍油井鉆機數量自2022年12月恢復至階段性高位（627臺）后開(kāi)始持續回落，截至7月14日美國活躍油井鉆機數量?jì)H有537臺左右。美國頁(yè)巖油核心產(chǎn)區也維持這一趨勢，Permian活躍鉆機數自2023年4月底（357臺）出現明顯回落，當前維持在326臺左右；Eagle Ford / Bakken活躍鉆機數于2023年3月（69臺/42臺）開(kāi)始回落，當前維持在59/35臺左右，均處于歷史相對較低水平。

與此同時(shí)，由于美國活躍鉆機數量下滑，導致美國新鉆井數量自2022年12月高點(diǎn)（1049口）回落，截至2023年6月新鉆井數量?jì)H有933口，而美國完井數為957口，較2023年1月階段性高點(diǎn)的1138口出現更為明顯的下降，美國油氣庫存井數去庫速度減緩。這一趨勢也同樣表現在美國頁(yè)巖油核心產(chǎn)區，Permian產(chǎn)區新鉆井數量自2023年1月（474口）出現小幅回落，截至2023年7月14日新鉆井數量為460口，而Permian產(chǎn)區完井數量為480口，較2023年1月高點(diǎn)的521口出現更為明顯的下降，Permian產(chǎn)品庫存井去庫略有速度減緩。Eagle Ford產(chǎn)區/Bakken產(chǎn)區同樣自2023年1月以來(lái)完井數下降速度高于新鉆井數下降速度，完井數與新鉆井數量差額收窄，庫存井去庫速度減緩。 美國新增鉆井數與完井數量均出現一定回落，但完井數相對下降更為明顯，庫存井數去庫速度減緩，開(kāi)采強度整體回落，但或許說(shuō)明美國完井階段或許存在產(chǎn)能瓶頸或意愿不足。

與此同時(shí)，通過(guò)高頻衛星影像及合成孔徑雷達SAR對美國油田水力壓裂工作強度的數據監測，當前美國Permian產(chǎn)區和其他重點(diǎn)產(chǎn)區的水力壓裂強度分別為478口/月左右和362口/月左右，分別同比下降14.64%/2.69%，水力壓裂工作強度的下降將影響到頁(yè)巖油氣井的投產(chǎn)強度，美國頁(yè)巖油產(chǎn)量增長(cháng)或將受到限制。

油氣井完井數與原油產(chǎn)量存在較為顯著(zhù)的關(guān)聯(lián)性，通常在完井2-3個(gè)月后開(kāi)始貢獻產(chǎn)量，而當前完井數量自2023年1月以來(lái)逐月走低，完井階段或許存在產(chǎn)能瓶頸或意愿不足。同時(shí)美國原油產(chǎn)量自2023年3月份開(kāi)始出現回落也印證了完井數下滑拖累原油產(chǎn)量。2023年以來(lái)美國完井數量持續滑落，尤其是在完井作業(yè)高峰期Q2-Q3出現明顯下降，2023年美國原油產(chǎn)量增量或較為有限。

1.2 核心產(chǎn)區資源品位趨穩

Permian產(chǎn)區新鉆井單井原油產(chǎn)量在近6個(gè)月持續維持在1055桶/天左右，Eagle Ford產(chǎn)區新鉆井單井原油產(chǎn)量甚至出現了極其小幅的回升，當前產(chǎn)量在1410桶/天左右，Bakken產(chǎn)區新鉆井單井原油產(chǎn)量在近6個(gè)月極其小幅回升并持續維持在1650桶/天，頁(yè)巖油單井產(chǎn)量并未伴隨油價(jià)回落而回升且資源品位逐步趨穩，中短期而言，核心頁(yè)巖油產(chǎn)區單井產(chǎn)量或持續維持這一水平。頁(yè)巖油資源品位趨穩，油價(jià)回落并單井產(chǎn)量未回升疊加頁(yè)巖油開(kāi)采活躍度回落，在一定程度上證明美國核心頁(yè)巖油資源品位產(chǎn)量趨穩但回升空間或較為有限，美國原油產(chǎn)量邊際增量大概率較少。

1.3資本開(kāi)支重開(kāi)發(fā)而輕勘探，資源品位仍有滑落風(fēng)險

我們通過(guò)對美國頁(yè)巖油核心產(chǎn)區的資本開(kāi)支梳理以及用于勘探與開(kāi)發(fā)的數據梳理，當前美國頁(yè)巖油核心產(chǎn)區均呈現出重開(kāi)發(fā)類(lèi)資本開(kāi)支而輕勘探類(lèi)資本開(kāi)支的情況。這一趨勢顯著(zhù)的說(shuō)明了美國頁(yè)巖油企業(yè)目前仍集中于現有儲量的開(kāi)發(fā)而非考慮穩定的中長(cháng)期開(kāi)發(fā)規劃，雖然當前核心產(chǎn)區的資源品位已經(jīng)趨穩，在這一資本開(kāi)支結構下伴隨頁(yè)巖油現有儲量的釋放，美國核心產(chǎn)區的資源品位仍有滑落風(fēng)險。 美國第一大頁(yè)巖油產(chǎn)區Permian在2022年/2023E總資本開(kāi)支分別同比增長(cháng)54%/12%，但該產(chǎn)區資本開(kāi)支結構顯著(zhù)側重于開(kāi)發(fā)類(lèi)資本開(kāi)支，即側重于存量產(chǎn)能的短期迅速釋放，開(kāi)發(fā)資本開(kāi)支2022年/2023E分別同比增長(cháng)67%/20%，但勘探資本開(kāi)支在2022年僅同比增長(cháng)10%，預計2023年同比下降28%。資本開(kāi)支用于增加短期產(chǎn)量的開(kāi)發(fā)類(lèi)資本開(kāi)支處于較高水平，而用于中長(cháng)期產(chǎn)能資本開(kāi)支增長(cháng)相對有限甚至出現負增長(cháng)，雖然當前Permian產(chǎn)區頁(yè)巖油氣新鉆井單井產(chǎn)量趨穩，資源品位仍有滑落風(fēng)險，美國油氣或存在中長(cháng)期供應不足風(fēng)險。

美國第二大頁(yè)巖油產(chǎn)區Eagle Ford在2022年/2023E總資本開(kāi)支分別同比增長(cháng)63%/21%，該產(chǎn)區同樣顯著(zhù)側重于開(kāi)發(fā)類(lèi)資本開(kāi)支，2022年/2023E開(kāi)發(fā)資本開(kāi)支分別同比增長(cháng)67%/23%，而2022年/2023E勘探資本開(kāi)支分別同比+15%/-29%。資本開(kāi)支用于增加短期產(chǎn)量的開(kāi)發(fā)類(lèi)資本開(kāi)支處于較高水平，而用于中長(cháng)期資本產(chǎn)能資本開(kāi)支增長(cháng)有限甚至出現下滑，同時(shí)當前Eagle Ford產(chǎn)區頁(yè)巖油氣新鉆井單井產(chǎn)量處于持續下滑趨勢，資源品位仍存在繼續滑落風(fēng)險，美國油氣或存在中長(cháng)期供應不足風(fēng)險。

美國第三大頁(yè)巖油產(chǎn)區Bakken在2022年/2023E總資本開(kāi)支分別同比增長(cháng)57%/19%，該產(chǎn)區同樣顯著(zhù)側重于開(kāi)發(fā)類(lèi)資本開(kāi)支，2022年/2023E開(kāi)發(fā)資本開(kāi)支分別同比增長(cháng)57%/22%，雖然2022年勘探類(lèi)資本成本同比增速達到61%，但主要原因為2021年基數較小，同時(shí)預計2023年將同比下降19%。資本開(kāi)支用于增加短期產(chǎn)量的開(kāi)發(fā)類(lèi)資本開(kāi)支處于較高水平，而用于中長(cháng)期資本產(chǎn)能資本開(kāi)支增長(cháng)有限甚至出現下滑，同時(shí)當前Bakken產(chǎn)區頁(yè)巖油氣新鉆井單井產(chǎn)量趨穩，但資源品位仍有滑落風(fēng)險，美國油氣或存在中長(cháng)期供應不足風(fēng)險。

2、頁(yè)巖油上游開(kāi)發(fā)通脹嚴重，實(shí)物工作量增長(cháng)有限

我們統計了23家頁(yè)巖油企業(yè)2023資本開(kāi)支預算以及產(chǎn)量指引，我們發(fā)現較為明顯的趨勢是伴隨2022-2023年疫情結束全球經(jīng)濟復蘇，疊加地緣局勢緊張和高油價(jià)引發(fā)的能源安全問(wèn)題，樣本頁(yè)巖油企業(yè)仍存在著(zhù)不小的資本開(kāi)支增量，2022、2023年樣本頁(yè)巖油企業(yè)資本開(kāi)支分別有27%、23%的增量；但與此同時(shí)，2022、2023年樣本頁(yè)巖油企業(yè)產(chǎn)量增速僅有4%、4%。我們認為2023年資本開(kāi)支預算增速遠高于2023年原油產(chǎn)量指引同比增速的關(guān)鍵原因之一是上游開(kāi)發(fā)成本通脹嚴重。

在疫情沖擊下，勞動(dòng)力短缺成為上游開(kāi)發(fā)的限制性因素，偏緊的勞動(dòng)力市場(chǎng)推動(dòng)美國工人薪酬水平大幅提升，2022年每周工資同比上升約10%，2023H1每周工資同比增加7%，，而2022年CPI指數同比增加8%，2023H1同比增加5%，工人工資增速高于同期消費者價(jià)格指數CPI增速水平，增加了頁(yè)巖油企業(yè)的生產(chǎn)用工成本。 與此同時(shí)，上游開(kāi)發(fā)所需要的部分物料成本大幅上漲，如壓裂井所需要的管狀鋼等，從PPI指數來(lái)看，2022年水泥、鋼鐵PPI增速均保持在11-13%的范圍區間，上游原材料成本上漲也是導致上游開(kāi)發(fā)通脹嚴重的重要因素，限制了頁(yè)巖油企業(yè)增產(chǎn)能力。

2023年7月26日美聯(lián)儲宣布繼續加息25個(gè)基點(diǎn)，此次加息為2023年第四次加息，也是去年以來(lái)的第十一次加息。在此次加息之后，美聯(lián)儲本輪已經(jīng)累計將利率調高了525個(gè)基點(diǎn)，聯(lián)邦基金利率目標區間已升至5.25%-5.50%，達到2001年1月以來(lái)的最高水平。美聯(lián)儲持續加息在一定程度上對通脹起到抑制作用，但繼續加息對銀行業(yè)、實(shí)體經(jīng)濟乃至國際油價(jià)造成的影響或將不可控制，2023年美國通脹水平較2022年預計有所緩解，但仍大概率將維持較高水平。

我們認為即使在高能源通脹情況有所緩解的情況下，資本開(kāi)支所能帶來(lái)的實(shí)物工作量提升仍有限。雖然2023年頁(yè)巖油企業(yè)資本開(kāi)支預算仍有較大增幅（約23%），但是美國較高通脹水平帶來(lái)上游開(kāi)發(fā)成本上升將導致產(chǎn)量增長(cháng)不及預期，頁(yè)巖油企業(yè)2023年原油產(chǎn)量指引較2022年原油產(chǎn)量同比增幅僅為4%左右，這一趨勢與頁(yè)巖油企業(yè)預計上游開(kāi)發(fā)成本通脹嚴重相符。參考美聯(lián)儲預測2023年通貨膨脹率有所回落，結合美國頁(yè)巖油企業(yè)資本開(kāi)支增量及實(shí)際產(chǎn)量指引增量，我們保守估計2023年上游開(kāi)發(fā)成本通脹水平仍將保持在15-20%的較高水平，將持續限制資本開(kāi)支增量帶來(lái)的實(shí)物工作量增長(cháng)。

3、風(fēng)險提示

1、美國能源開(kāi)采政策出現重大變革：美國能源開(kāi)采政策對頁(yè)巖油產(chǎn)量變化有重要的邊際變化影響，假使美國能源開(kāi)采政策出現重大變革，美國頁(yè)巖油生產(chǎn)活動(dòng)或出現顯著(zhù)變化，或對原油供需基本面產(chǎn)生重大影響；

2、美聯(lián)儲加息或抑制終端需求：美聯(lián)儲加息或帶動(dòng)美元指數走強，而美元指數與原油價(jià)格通常為負相關(guān)走勢，假使美聯(lián)儲加息或對原油價(jià)格產(chǎn)生擾動(dòng)；

3、地緣政治擾亂全球原油市場(chǎng)：地緣政治擾亂全球原油市場(chǎng)：俄烏局勢變化、伊核協(xié)議推進(jìn)以及委內瑞拉制裁解除等地緣政治事件或造成供應端的不確定性，擾亂全球原油市場(chǎng)；

4、衛星定位跟蹤數據誤差對結果產(chǎn)生影響：衛星數據誤差包括與衛星定位直接有關(guān)的定位誤差，以及與衛星信號傳播和接收有關(guān)的系統誤差；；

5、其他第三方數據來(lái)源出現誤差對結果產(chǎn)生影響：由于第三方數據來(lái)源涉及聯(lián)合國，各類(lèi)商業(yè)機構，各國政府組織等，數據準確程度不一，從而有可能出現誤差；

6、模型擬合誤差對結果產(chǎn)生影響：由于數據體量較大，且數據并非完美，而模型也無(wú)法做到完美捕捉數據本身，從而導致誤差。

7、其他不可抗力因素。

本文作者：國金證券許雋逸、陳律樓，來(lái)源：油氣君 (ID:profitinoilgas)，原文標題：《頁(yè)巖油大勢已去？》

證券分析師：許雋逸 SAC執業(yè)編號：S1130519040001

證券分析師：陳律樓 SAC執業(yè)編號：S1130522060004

風(fēng)險提示及免責條款 市場(chǎng)有風(fēng)險，投資需謹慎。本文不構成個(gè)人投資建議，也未考慮到個(gè)別用戶(hù)特殊的投資目標、財務(wù)狀況或需要。用戶(hù)應考慮本文中的任何意見(jiàn)、觀(guān)點(diǎn)或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。

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