【資料圖】

4月11日，央行公布3月貨幣金融數據：新增人民幣貸款3.89萬(wàn)億元、預期3.09萬(wàn)億元；新增社融5.38萬(wàn)億元、預期4.5萬(wàn)億元；社融存量增速10%、較上月回升0.1個(gè)百分點(diǎn)；M2同比增速12.7%、較上月回落0.2個(gè)百分點(diǎn)。

看似“冰火兩重天”的數據其實(shí)并不“對立”，透露了經(jīng)濟復蘇的早期線(xiàn)索

信貸和物價(jià)數據的“冰火兩重天”，并不能簡(jiǎn)單歸因于經(jīng)濟“擴張”或者所謂“通縮”。年初以來(lái)，信貸加快增長(cháng)、而物價(jià)指標持續回落，加大了對經(jīng)濟預期的擾動(dòng)，樂(lè )觀(guān)者看信用擴張、悲觀(guān)者強調經(jīng)濟“通縮”，暫且不討論經(jīng)濟活動(dòng)領(lǐng)先滯后關(guān)系，至少首先需要厘清兩者變化的經(jīng)濟驅動(dòng)，不同部門(mén)、供需強弱帶來(lái)的指標“對立”或只是“假象”。

信貸加快增長(cháng)，核心驅動(dòng)來(lái)自政策“加力”、其次場(chǎng)景恢復帶來(lái)的企業(yè)和居民行為修復。年初以來(lái)，融資持續改善的主力來(lái)自信貸，企業(yè)部門(mén)尤為強勁、3月信貸余額增速14.9%，高于居民部門(mén)的7.1%，企業(yè)貸款資金主要流向基建、制造業(yè)等，指向穩增長(cháng)“發(fā)力”靠前、疫后經(jīng)濟活動(dòng)修復帶來(lái)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)融資需求；居民部門(mén)亦有改善，短貸連續2個(gè)月同比改善，與場(chǎng)景恢復帶來(lái)的線(xiàn)下消費活動(dòng)修復等有關(guān)，地產(chǎn)銷(xiāo)售增多帶來(lái)的信貸支持在3月體現更為顯著(zhù)。

物價(jià)指標透露的線(xiàn)索，與信貸并不“對立”，線(xiàn)下活動(dòng)修復相關(guān)漲價(jià)特征突出。CPI同比由去年底的1.8%回落至3月的0.7%，拖累主要來(lái)自食品和非食品類(lèi)的商品，而食品變化與豬肉等價(jià)格緊密相關(guān)、受供給擾動(dòng)較大；非食品類(lèi)商品，一方面受能源價(jià)格回落的影響，另一方面緣于家電、汽車(chē)等耐用品價(jià)格回落，與相關(guān)需求偏弱、原材料成本壓力緩解等有關(guān)；而衣著(zhù)、旅游、醫療服務(wù)、家庭服務(wù)CPI均明顯抬升，指向與線(xiàn)下活動(dòng)相關(guān)的價(jià)格上漲。

繼續強調，經(jīng)濟可以更“樂(lè )觀(guān)”些，復蘇之路才剛剛開(kāi)啟，將逐步從融資環(huán)境改善到內生動(dòng)能增強過(guò)渡。經(jīng)濟核心驅動(dòng)包括，穩增長(cháng)“加力”帶來(lái)的基建投資韌性，場(chǎng)景恢復帶來(lái)社會(huì )集團消費修復和居民收入滯后改善，及新時(shí)代“朱格拉周期”帶來(lái)的制造業(yè)投資強勁。

常規跟蹤：信貸支撐社融超預期，M1、M2雙雙回落

新增社融超預期、主因信貸支撐。3月，新增社融5.38萬(wàn)億元、高于預期的4.5萬(wàn)億，同比多增超7200億元。分項中，新增人民幣貸款3.95萬(wàn)億元、同比多增超7200億元，貢獻社融同比增量的99.6%以上，非標三項同比亦有貢獻、尤其是表外票據同比多增超1500億元。政府債券和企業(yè)債券與去年同期相差不大，同比略有減少、接近1500億元。

信貸中，居民端表現亮眼、企業(yè)端延續改善。3月，新增信貸3.89萬(wàn)億元、同比多增近7600億元。其中，居民貢獻同比增量的64%，中長(cháng)貸同比多增超2600億元至6350億元左右；短貸同比多增超2240億元至6000億元以上，與商品房銷(xiāo)售、居民消費邊際升溫等有關(guān)。3月，新增企業(yè)貸款近2.7萬(wàn)億元，其中，企業(yè)中長(cháng)貸新增超2萬(wàn)億元、連續第8個(gè)月同比改善，同比增長(cháng)超53%，新增短貸也創(chuàng )新高、同比多增超2700億元；票據融資延續收縮。

M1、M2雙雙回落。3月，M1同比較上月回落0.7個(gè)百分點(diǎn)，與高基數有一定關(guān)系；M2同比回落0.2個(gè)百分點(diǎn)至12.7%。存款分項中，居民存款同比多增2000億元以上，企業(yè)存款、財政存款變化不大，新增非銀存款同比變動(dòng)超9300億元、或與貨基等規模增長(cháng)有關(guān)。

風(fēng)險提示

政策落地效果不及預期，疫情反復。

本文作者：趙偉、楊飛、馬潔瑩，來(lái)源：趙偉宏觀(guān)探索，原文標題《“冰火兩重天”數據，透露的經(jīng)濟線(xiàn)索（國金宏觀(guān)·趙偉團隊）》

趙偉（執業(yè)S1130521120002）

楊飛（執業(yè)S1130521120001）

馬潔瑩（執業(yè)S1130522080007）

風(fēng)險提示及免責條款 市場(chǎng)有風(fēng)險，投資需謹慎。本文不構成個(gè)人投資建議，也未考慮到個(gè)別用戶(hù)特殊的投資目標、財務(wù)狀況或需要。用戶(hù)應考慮本文中的任何意見(jiàn)、觀(guān)點(diǎn)或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。

關(guān)鍵詞：