中金研究

2023年3月以美元計價(jià)出口同比+14.8%（1-2月為-6.8%）、進(jìn)口同比-1.4%（1-2月為-10.2%），皆超市場(chǎng)預期（Bloomberg出口、進(jìn)口市場(chǎng)預期分別為-7.1%、-6.4%）。即使考慮了基數效應，3月出口同比增速改善仍大幅超預期，有海外需求韌性的體現，但可能主要還是前期積壓訂單集中出口的作用（供給）。展望未來(lái)，我們預計4月出口同比增速在低基數下或還能保持較高增速，但5月起出口走勢不確定性或加大，全年出口增速或呈現N字型。

(資料圖)

3月出口同比增速改善較多的背后有三重因素作用，但可能主要是供給因素

? 基數效應利于3月出口增速改善，而周邊其他地區出口增速則因基數而進(jìn)一步下行。2022年3月出口的三年復合增速為11.5%，較2022年1-2月的15.4%進(jìn)一步回落。而已經(jīng)公布數據的周邊其他地區3月出口同比增速皆進(jìn)一步下行，一大重要貢獻因素就是那些地區的基數進(jìn)一步抬升。例如2022年3月韓國日均出口同比+23.7%（2022年1-2月為+18.3%），部分導致了2023年3月韓國日均出口同比-17%（2023年1-2月為-15%）。

? 海外需求短期仍有一定韌性。海外金融風(fēng)險帶來(lái)的信貸緊縮對實(shí)體經(jīng)濟的傳導仍有一定時(shí)滯，前期美國通脹下行以及歐洲能源問(wèn)題緩解帶來(lái)的短期海外需求韌性仍在持續。

? 疫情防控優(yōu)化后，前期積壓訂單的集中釋放。疫情影響在2023年初就已經(jīng)開(kāi)始逐漸消退，但是一方面產(chǎn)能恢復需要一定時(shí)間，另一方面疊加了春節假期，部分勞動(dòng)力2023年春節普遍存在返城復工略晚的現象。這兩方面因素或都導致了前期積壓訂單的出口釋放更多集中到了3月。從月度出口金額來(lái)看，2023年3月3156億美元的出口金額不但超過(guò)了2023年1月的2923億美元，也超過(guò)了受疫情影響的2022年12月的3056億美元。如果我們對比2023年3月與2022年10月的出口，前者相比后者增長(cháng)了5.9%，也高于季節性相似的2017年3月相對于2016年10月的增幅（1.4%），中間的差異可以作為積壓訂單的近似表現。

從品類(lèi)來(lái)看，1-2月手機出口同比+2%（2022年12月為-29%），是供給首先改善的品類(lèi)；3月勞動(dòng)密集型產(chǎn)品同比+25%（1-2月為-15%），改善幅度大于其他品類(lèi)，或主要反映了前期積壓訂單的集中釋放。從出口地區來(lái)看，主要地區基本全面改善。3月對東盟、歐盟、美國出口同比分別為+35%、+3%、-8%（1-2月分別為+8%、-12%、-22%），呈現全面改善的態(tài)勢，也可能反映中國供給改善的作用。

進(jìn)口也同步超預期改善，或也能從側面反映疫情影響在3月加速消退

原材料進(jìn)口呈現一定分化，3月鐵礦石、煤、原油、天然氣、農產(chǎn)品進(jìn)口同比分別為+9%、+128%、+1%、+16%、+16%（1-2月分別為+9%、+41%、-2%、-4%、+12%）；銅礦砂、塑料進(jìn)口同比-16%、-28%（1-2月為-4%、-20%）。3月機電和高新技術(shù)產(chǎn)品進(jìn)口降幅也有改善，分別-16%、-14%（1-2月皆為-26%），其中集成電路進(jìn)口同比-20%（1-2月為-31%）。

全年出口增速或呈現N字型

展望未來(lái)，我們預計4月出口同比增速在低基數下或還能保持較高增速，但5月起出口走勢仍有一定不確定性。

3月進(jìn)料加工貿易進(jìn)口同比-23.4%，僅較1-2月的-25.3%小幅改善，或預示未來(lái)進(jìn)料加工貿易出口增速或仍較弱。從基數角度來(lái)看，由于去年同期的疫情，4月出口基數進(jìn)一步下行，但5月起基數重新開(kāi)始抬升，2022年4、5月出口同比增速分別為+3.5%、+16.4%。

從存量訂單消耗角度來(lái)看，4月或還有部分支撐，但邊際貢獻或有所下降。以供給最先改善的手機為例，3月手機出口增速再度下降至-32%（1-2月為2%），顯示了手機的存量出口訂單或已經(jīng)在1-2月（尤其是1月）消耗完畢。從海外需求角度來(lái)說(shuō)，海外金融風(fēng)險帶來(lái)的信貸緊縮效應或在二季度開(kāi)始體現，使得未來(lái)海外需求仍存在一定不確定性。整體上來(lái)看，我們仍然維持-3%左右的全年出口增速預測，全年出口同比增速或呈現N字型走勢。

圖表1：出口當月金額

資料來(lái)源：Wind，中金公司研究部

圖表2：進(jìn)口當月金額

資料來(lái)源：Wind，中金公司研究部

圖表3：中國分地區出口同比增速貢獻

資料來(lái)源：CEIC，中金公司研究部

圖表4：主要地區出口同比增速

資料來(lái)源：CEIC，中金公司研究部

圖表5：主要出口商品數量和價(jià)格同比

資料來(lái)源：CEIC，中金公司研究部

注：2023-02為2023年1-2月累計數，下同

圖表6：手機出口金額

資料來(lái)源：CEIC，中金公司研究部

圖表7：對主要地區出口和進(jìn)口的同比增速（單位：%）

資料來(lái)源：CEIC，中金公司研究部

圖表8：主要商品出口金額的同比增速（單位：%）

資料來(lái)源：CEIC，中金公司研究部

注：*代表大類(lèi)商品，或包括本表中已列名的有關(guān)商品

圖表9：主要商品進(jìn)口的同比增速（單位：%）

資料來(lái)源：CEIC，中金公司研究部

注：*代表大類(lèi)商品，或包括本表中已列名的有關(guān)商品

本文作者：鄭宇馳S0080520110001，張文朗S0080520080009，來(lái)源：中金公司 (ID:CICC_Perspective)，原文標題：《中金：供給因素或是出口超預期的主因》

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