一、2022年地方債供需情況概覽

從發(fā)行及凈增規?？?/strong>，2022年地方債發(fā)行量近7.4萬(wàn)億元，凈增量近4.6萬(wàn)億元，均較2021年有小幅回落。其中，新增專(zhuān)項債發(fā)行規模4.0萬(wàn)億元，新增一般債發(fā)行規模0.72萬(wàn)億元，基本皆發(fā)滿(mǎn)可用限額。從發(fā)行節奏看，2022年在財政發(fā)力前置背景下，地方債發(fā)行相對集中于上半年，其中6月單月發(fā)行量創(chuàng )歷史新高，而10月隨著(zhù)各地盤(pán)活專(zhuān)項債結存限額，地方債迎來(lái)下半年發(fā)行小高峰。從期限結構看，2022年在超長(cháng)期專(zhuān)項債發(fā)行量增加的帶動(dòng)下，地方債平均發(fā)行期限小幅拉長(cháng)至約13.2年，不過(guò)仍低于2020年峰值。從新增限額變動(dòng)及新增債發(fā)行區域分布變化情況來(lái)看，2022年地方債發(fā)行區域分化趨勢仍存，經(jīng)濟相對發(fā)達地區所獲限額及地方債發(fā)行規模占比多抬升。從新增債募集資金用途看，2022年新增地方債投向進(jìn)一步向基礎設施建設及社會(huì )民生領(lǐng)域項目集中。從專(zhuān)項債作資本金情況看，2022年新增專(zhuān)項債資金作資本金規模近3000億元，集中于交通基礎設施領(lǐng)域，對應地方債發(fā)行期限以超長(cháng)期為主，區域分布以廣東、山東、江蘇、云南、廣西為主。

【資料圖】

從一級市場(chǎng)發(fā)行情況看，2022年地方債平均發(fā)行利率較2021年回落逾30bp至3.02%附近，各期限地方債一級中標利率均值在2.15%至3.40%之間，全場(chǎng)倍數在14至26倍之間，與國債估值利差進(jìn)一步降低至11-17bp。分地區看，2022年地方債發(fā)行市場(chǎng)化水平進(jìn)一步提升，各地區發(fā)行利率與其發(fā)行期限結構、地區經(jīng)濟實(shí)力等具有相關(guān)性。

從機構配置情況來(lái)看，2022年商業(yè)銀行仍是配置地方債的絕對主力，不過(guò)其持有地方債規模占比繼續小幅下降，廣義基金、保險機構、證券公司等非銀金融機構占比繼續小幅上升。從配置節奏來(lái)看，2022年機構對于地方債的配置節奏快于往年，這主要是由于對地方債而言，配置節奏大體往往取決于供給節奏，而在財政提前發(fā)力、適度超前開(kāi)展基礎建設投資的訴求下，2022年地方債發(fā)行節奏較快。

從未來(lái)還本付息情況看，截至2022年末，地方債存續規模近34.9萬(wàn)億元，待償付利息約10.6萬(wàn)億元，待還本付息規模合計約45.5萬(wàn)億元，還本付息壓力相對集中在未來(lái)四年。分地區來(lái)看，如果以各地區后續還本付息額與其2021年GDP比值這一指標來(lái)靜態(tài)橫向比較和評估各省市地方債付息和償債壓力，那么我們認為需關(guān)注青海、貴州、甘肅等省后續地方債還本付息壓力。

二、2022年地方債發(fā)行特點(diǎn)回顧

在盤(pán)活結存限額增發(fā)專(zhuān)項債方面，河北、山東、四川、福建、河南和云南等省2022年四季度可用結存限額在300億元以上，其中我們推斷山東等省或因為儲備項目較多、準備較為成熟而獲得了更多的調劑限額，而河北、四川、福建、河南、云南等省可用限額較多則可能主因其自身可用結存限額空間較多。從實(shí)際發(fā)行情況來(lái)看，各地區基本發(fā)完可動(dòng)用結存限額，其中10月發(fā)完絕大多數，仍有400余億元在11-12月陸續發(fā)行。從資金投向來(lái)看，近5000億元結存限額對應發(fā)行的專(zhuān)項債投向，相對全年新增債投向而言更集中于基建項目。從后續可動(dòng)用專(zhuān)項債結存限額來(lái)看，我們計算2022年末專(zhuān)項債限額與余額之差或在1.4萬(wàn)億元左右，各地結存限額與其儲備項目情況可能仍存在不完全匹配情況，后續若再次動(dòng)用結存限額，我們認為不排除再次通過(guò)回收-再分配機制進(jìn)行調節。

在用于償還政府存量債務(wù)的再融資債方面，2022年1月及4-6月，此類(lèi)特殊再融資債合計發(fā)行約2182億元，包括北京約1514億元、上海約655億元和廣東（不含深圳）約14億元；2022年下半年則再無(wú)地區發(fā)行此類(lèi)特殊再融資債。我們認為不排除后續再有此類(lèi)特殊再融資債發(fā)行，屆時(shí)可能也會(huì )占用一定規模的地方債結存限額。

在支持中小銀行發(fā)展專(zhuān)項債方面，2022年此類(lèi)新增專(zhuān)項債發(fā)行規模合計630億元，包括遼寧200億元、甘肅300億元、大連50億元和河南80億元，合計支持21家中小銀行，包括城商行9家及農商行、農合行、農信社共12家。自此，支持中小銀行發(fā)展專(zhuān)項債余額約2730億元，后續尚有近1370億元左右2022年新增支持中小銀行發(fā)展專(zhuān)項債限額待使用。

在設有提前償還條款地方債方面，2022年發(fā)行規模逾8000億元，均為新增專(zhuān)項債，河北、河南和湖北為主要發(fā)行省份。此類(lèi)地方債以10年期以上品種為主，與可比普通新增專(zhuān)項債相比實(shí)際久期更短，但二者發(fā)行定價(jià)差別較小，對于各類(lèi)地方債投資者而言參與認購大概率能獲得一定溢價(jià)，依然值得關(guān)注和參與。

三、2023年地方債發(fā)行情況展望

在2023年地方債供給規模方面，若不考慮繼續動(dòng)用結存限額，我們預計2023年地方債發(fā)行量可能在7.4~8.2萬(wàn)億元，包括新增專(zhuān)項債3.7~3.9萬(wàn)億元，新增一般債0.7~1.0萬(wàn)億元，再融資債3.0~3.3萬(wàn)億元；凈增量或在3.7~4.5萬(wàn)億元，大概率不會(huì )明顯高于2022年。供給節奏方面，我們傾向于認為2023年與2022年類(lèi)似，在政策靠前發(fā)力下，2023年地方債供給高峰或仍在一二季度。截至2023年1月15日，已有18個(gè)省市披露2023年1月或一季度地方債發(fā)行計劃，合計規模在1.1萬(wàn)億元左右，包括約8000億元新增專(zhuān)項債，可比口徑小幅高于2022年同期，也一定程度上體現出2023年地方債繼續前置發(fā)行的特征。期限結構方面，我們預計出于減少負債成本的考量，2023年地方債平均發(fā)行期限可能縮短，超長(cháng)期限地方債發(fā)行規模占比或回落至40%以?xún)?，對應發(fā)行規?？赡茉?萬(wàn)億元附近。資金用途方面，我們預計2023年專(zhuān)項債投向領(lǐng)域和用作資本金范圍或會(huì )適當擴大，對新型基礎設施、新能源等領(lǐng)域的支持力度可能加強。

后續來(lái)看，我們預計地方債多渠道發(fā)行機制將持續得到鞏固，包括更多地區開(kāi)始發(fā)行離岸地方債。此外，2022年11月，廣東發(fā)行地方債時(shí)首次嘗試參考地方債收益率曲線(xiàn)進(jìn)行定價(jià)，我們預計未來(lái)地方債發(fā)行定價(jià)基準可能會(huì )較為平緩地逐漸由國債收益率曲線(xiàn)轉向地方債收益率曲線(xiàn)，地區差異和項目差異對地方債定價(jià)的影響、進(jìn)而地區間發(fā)行利率差異性或進(jìn)一步加大。

風(fēng)險：地方債供給壓力超預期；地方債務(wù)違約風(fēng)險。

本文來(lái)自微信公眾號“中金點(diǎn)睛”，作者：耿安琪 丁雅潔等。智通財經(jīng)編輯：王秋佳。