一、戰略布局時(shí)點(diǎn)后，市場(chǎng)迎來(lái)做多窗口

端午假期海外一系列“黑天鵝”事件再度驚擾市場(chǎng)。但我們在6月25日報告《戰略布局時(shí)點(diǎn)或將出現》中已作出判斷，如果接下來(lái)一段時(shí)間市場(chǎng)風(fēng)險偏好受到外部因素沖擊、指數出現動(dòng)蕩，那么或許我們將迎來(lái)年內一個(gè)戰略布局時(shí)點(diǎn)。本周市場(chǎng)也先抑后揚、迎來(lái)修復。

【資料圖】

往后看，我們傾向于認為當前市場(chǎng)正迎來(lái)一個(gè)涉及面更寬、賺錢(qián)效應擴散的做多窗口：

1、無(wú)論內資或外資對于匯率壓力這一風(fēng)險因素已逐漸脫敏。近期美聯(lián)儲連續釋放鷹派表態(tài)，市場(chǎng)對于聯(lián)儲貨幣政策轉松的預期時(shí)間點(diǎn)已從2024年1月延后至5月，帶動(dòng)美元指數大幅反彈。然而盡管離岸人民幣兌美元一度跌破7.28關(guān)口，匯率壓力再度顯現，但無(wú)論外資還是內資都并未受到進(jìn)一步?jīng)_擊，其中外資的配置盤(pán)資金仍在流入。

2、各項政策寬松措施已在逐步落地，未來(lái)一個(gè)階段市場(chǎng)均將處于政策加大力度呵護預期升溫的窗口。6月16日國常會(huì )明確指出“針對經(jīng)濟形勢的變化，必須采取更加有力的措施，增強發(fā)展動(dòng)能，優(yōu)化經(jīng)濟結構，推動(dòng)經(jīng)濟持續回升向好”，并要求研究出臺推動(dòng)經(jīng)濟持續回升向好的一批政策措施。6月30日央行二季度貨幣政策例會(huì )也重提“加大逆周期調節力度”，并要求“克服困難、乘勢而上”“切實(shí)支持擴大內需”。

3、市場(chǎng)對于經(jīng)濟增長(cháng)的悲觀(guān)預期有望逐步修正。年初以來(lái)，對于經(jīng)濟預期的反復，很大程度上導致了市場(chǎng)情緒的波動(dòng)：一季度，較高的經(jīng)濟復蘇預期帶動(dòng)市場(chǎng)顯著(zhù)回暖。而進(jìn)入二季度、尤其5月份以來(lái)，市場(chǎng)又開(kāi)始擔憂(yōu)經(jīng)濟復蘇的持續性。從當前股債反映的增長(cháng)預期來(lái)看，隱含的悲觀(guān)程度已超過(guò)2022年5月時(shí)的水平，接近2022年10月底的水平。

但近期經(jīng)濟體感最悲觀(guān)的時(shí)刻已在過(guò)去。6月制造業(yè)PMI錄得49.0%，較上月回升0.2個(gè)百分點(diǎn)，持平彭博一致預期中值，高于Wind一致預期。其中，生產(chǎn)指數和新訂單指數均出現回升，指向供需均有所改善。往后看，隨著(zhù)政策寬松的持續落地，我們認為對于經(jīng)濟最悲觀(guān)的時(shí)刻或將過(guò)去，由此整體的市場(chǎng)情緒或逐步恢復。

4、當前市場(chǎng)本身已處在一個(gè)隱含風(fēng)險溢價(jià)較高的位置，具備修復的空間：股權風(fēng)險溢價(jià)是我們衡量市場(chǎng)性?xún)r(jià)比的一個(gè)有效指標。去年4月底和10月底兩次到達三年滾動(dòng)平均+2倍標準差的歷史極高水平，幫助我們判斷市場(chǎng)當時(shí)已處在底部位置。而當前，在經(jīng)歷5月以來(lái)的調整后，我們看到當前上證綜指股權風(fēng)險溢價(jià)已逼近三年滾動(dòng)平均+1倍標準差的相對較高水平，指向權益資產(chǎn)已具備較高性?xún)r(jià)比。

因此，隨著(zhù)經(jīng)濟的悲觀(guān)預期緩解，同時(shí)政策寬松呵護預期升溫，疊加外部因素的沖擊也逐步過(guò)去，市場(chǎng)有望迎來(lái)做多窗口。未來(lái)一個(gè)階段，市場(chǎng)或將進(jìn)入一個(gè)貝塔式的修復，行業(yè)板塊擴散、賺錢(qián)效應提升。

二、科技制造的修復與擴散：軍工、半導體

1、軍工：五年規劃中期調整落地在即，中上游需求三季度有望持續恢復；另外軍工板塊央企并購重組動(dòng)作加快，有望進(jìn)一步帶動(dòng)提質(zhì)增效；而3月以來(lái)軍工板塊調整較多，當前性?xún)r(jià)比突出。

五年規劃中期調整落地在即。參考“十三五”期間中央軍委于2018年9月30日正式印發(fā)了《軍隊建設發(fā)展“十三五”規劃任務(wù)中期調整方案》，2023年為“十四五”中間年，裝備領(lǐng)域“十四五”規劃中期調整有望逐步落地，年初以來(lái)延后的部分中上游需求三季度有望持續恢復。另外地緣事件后，不少?lài)叶荚诩哟笪淦鞑少徚Χ?，軍貿出口迎來(lái)新的機遇。

軍工央企并購重組動(dòng)作。6月14日國資委召開(kāi)中央企業(yè)提高上市公司質(zhì)量暨并購重組工作專(zhuān)題會(huì )，強調“以上市公司為平臺開(kāi)展并購重組，助力提高核心競爭力、增強核心功能”，部分軍工企業(yè)也參與了會(huì )議。今年以來(lái)，軍工板塊央企并購重組動(dòng)作加快，有望進(jìn)一步帶動(dòng)提質(zhì)增效。

今年3月以來(lái)軍工板塊調整較多，當前性?xún)r(jià)比突出。未來(lái)三年不少軍工標的絕對增速仍維持較高水平，而今年3月以來(lái)，軍工板塊調整較多，股價(jià)位置處于中下部，疊加三季度中上游需求回補落地，軍工板塊有望低位修復。

2、半導體：行業(yè)已處于歷史底部，科技創(chuàng )新周期、國產(chǎn)化周期與庫存周期三期共振下，我們傾向于認為其有望成為下半年行情的領(lǐng)軍者。

科技創(chuàng )新周期：全球新一輪科技創(chuàng )新周期已經(jīng)啟動(dòng)，以人工智能和XR為代表的新動(dòng)能有望成為半導體需求端新的兩大核心增長(cháng)級。去年年底以來(lái)全球人工智能技術(shù)和AR/VR技術(shù)發(fā)展迅猛，從 OpenAI發(fā)布的ChatGPT 到微軟推出的Copilot，從英偉達研發(fā)的Omniverse到蘋(píng)果近期發(fā)布的Vision Pro，相關(guān)產(chǎn)業(yè)趨勢加速演繹有望催生對于半導體的需求放量。國產(chǎn)替代周期：半導體產(chǎn)業(yè)制裁步步升級，國產(chǎn)替代上升到國家戰略高度，增量空間廣闊。從卡芯片、卡制造到卡設備一路向上，海外對中國半導體上中下游各個(gè)環(huán)節形成全方位封鎖之勢。外部制裁愈演愈烈之下，自主可控緊迫性和必要性凸顯，國產(chǎn)替代勢在必行。與此同時(shí)，二十大強調科技與安全，提出“以新安全格局保障新發(fā)展格局”，國產(chǎn)替代上升到國家戰略高度，半導體產(chǎn)業(yè)自主可控、供應鏈抗風(fēng)險能力提升已上升到國家戰略高度，國產(chǎn)化是其長(cháng)期發(fā)展路徑，后續政策力度有望繼續加大，國產(chǎn)替代趨勢明確,當前半導體眾多環(huán)節國產(chǎn)化率仍低，國產(chǎn)替代帶來(lái)的增量空間廣闊。

半導體作為成長(cháng)板塊中的“周期股”，當前已處于新一輪周期底部，未來(lái)景氣度有望復蘇。從2022年2月起，全球半導體月度銷(xiāo)售額同比增速已持續下滑13個(gè)月，3月同比增速達-21.3%，為08年以來(lái)的最低水平。半導體行業(yè)景氣度已處于歷史底部區間，隨著(zhù)AI算力、消費電子、6G通信等需求逐步回暖及半導體企業(yè)主動(dòng)去庫存，預期下半年半導體行業(yè)有望重回增長(cháng)，開(kāi)啟新一輪上行周期。

三、“數字經(jīng)濟”：逢調整布局，戰略性聚焦

5月中旬以來(lái)，一方面我們看到海外AI板塊持續上漲，判斷其將對A股形成映射。另一方面，從擁擠度視角，5月中旬“數字經(jīng)濟”板塊擁擠度一度回落歷史低位。因此我們反復強調“數字經(jīng)濟”已到布局時(shí)點(diǎn)。

5月中旬至今，“數字經(jīng)濟”的布局已卓有成效。并且，當前“數字經(jīng)濟”各細分方向擁擠度尚未觸及過(guò)熱水平，意味著(zhù)本輪“數字經(jīng)濟”行情并未結束。

但另一方面，當前“數字經(jīng)濟”輪動(dòng)強度已降至低位、漲跌分化強度則已自高位開(kāi)始回落，意味著(zhù)行情已正在步入輪動(dòng)擴散、漲跌分化收斂階段，重在把握“數字經(jīng)濟”低位行業(yè)的輪動(dòng)擴散機會(huì )。

結合數字經(jīng)濟“景氣度-擁擠度”比較框架，在景氣水平較高、交易擁擠度尚未過(guò)熱的細分方向中，可重點(diǎn)關(guān)注游戲、數字媒體、出版、國資云、智能電網(wǎng)、半導體設備、IDC（算力租賃）等。

四、“中特估”：輪動(dòng)強度收斂，又到了可以關(guān)注的時(shí)候

“中特估”輪動(dòng)強度是我們通過(guò)對“中特估”核心標的計算近5日漲跌幅排名變動(dòng)絕對值進(jìn)行加總所構建的、用于衡量“中特估”內部輪動(dòng)速度的指標，也是一個(gè)非常有效的判斷中特估投資機會(huì )的信號。

我們發(fā)現，當輪動(dòng)強度開(kāi)始從底部上行，板塊則往往會(huì )經(jīng)歷一段主線(xiàn)發(fā)散、快速輪動(dòng)的過(guò)程；而隨著(zhù)輪動(dòng)強度收斂、主線(xiàn)形成，“中特估”指數往往迎來(lái)一波上漲：

今年4月初，我們觀(guān)察到“中特估”輪動(dòng)強度從高位快速回落，因此判斷市場(chǎng)將逐步聚焦“中特估”方向。

而5月以來(lái)，隨著(zhù)“中特估”輪動(dòng)強度從低位逐步回升，板塊也由此陷入調整、震蕩。

而當前，我們觀(guān)察到，在經(jīng)歷5月以來(lái)的內部分化、調整后，近期“中特估”輪動(dòng)強度開(kāi)始從高位回落，板塊已再度進(jìn)入收斂、尋找主線(xiàn)的過(guò)程。

因此往后看，疊加經(jīng)濟悲觀(guān)預期修復和政策呵護預期，中特估或再次迎來(lái)投資機會(huì )，當前可以關(guān)注電力、有色、機械、建筑等方向。

風(fēng)險提示：關(guān)注經(jīng)濟數據波動(dòng)，政策超預期收緊，美聯(lián)儲超預期加息等。

（文章來(lái)源：興業(yè)證券）

關(guān)鍵詞：