11月18日下午，千億私募景林資產(chǎn)召開(kāi)溝通會(huì )。

十分罕見(jiàn)的是，景林資產(chǎn)內地的三位擔綱基金經(jīng)理高云程、蔣彤、金美橋，悉數到場(chǎng)與持有人進(jìn)行溝通。

今年以來(lái)，景林資產(chǎn)的產(chǎn)品表現并不理想。

(資料圖片)

正如基金經(jīng)理高云程所述：“今年以來(lái)景林的組合表現應該是歷史上最糟糕的時(shí)期之一，和2018年的情況有接近的地方。組合中的重要持倉公司幾乎都遭遇了嚴重的下跌?！?/p>

這家千億私募的凈值壓力徒升。

這三位明星基金經(jīng)理如何反思凈值回撤，對中長(cháng)期邏輯有哪些判斷？

資事堂將發(fā)言要點(diǎn)整理如下，以饗讀者。

高云程：股市估值變了

如果單獨看最近，從9月中旬算起（截止10月末），很多公司在一個(gè)半月的時(shí)間股價(jià)下跌了30%-40%，這直接造成9月和10月的組合業(yè)績(jì)大幅度下跌。

景林的投資組合變動(dòng)并不大，基本持倉結構依然和半年報分析的情況類(lèi)似，那么是什么變化導致股價(jià)大幅度下跌呢？

是估值！

估值變化背后反映的是對企業(yè)增長(cháng)預期的改變、對市場(chǎng)流動(dòng)性的反饋以及對產(chǎn)業(yè)發(fā)展層面的反饋等等。

有三個(gè)主要原因導致景林的持倉出現普遍下跌：

外國投資者在持續地拋售相關(guān)資產(chǎn)，反映了宏觀(guān)層面外國投資者預期的變化；

美國持續加息帶來(lái)的全球流動(dòng)性問(wèn)題，充分反映在香港離岸市場(chǎng)上。港股的估值處于歷史最低位置，指數跌回十幾年前的水平。

國內因素對消費相關(guān)行業(yè)產(chǎn)生明顯影響，疫情持續的時(shí)間和管理的力度顯然超過(guò)了大部分人的預期。

短期流動(dòng)性問(wèn)題疊加外資對中國信心的動(dòng)搖，使部分行業(yè)龍頭公司出現了罕見(jiàn)的集中下跌，這些公司的相對競爭力和基本面情況變化不大，但是兩個(gè)月內市值變化接近40%。目前的估值水平可以說(shuō)出現了罕見(jiàn)的低估，尤其是在境外市場(chǎng)的中國公司，部分公司的市值已經(jīng)跌到非常值得被私有化的程度。

我們看到組合里的很多企業(yè)在利用自己的凈現金持續回購公司股票，只要這些公司擁有繼續產(chǎn)生比較強凈現金流的能力，外部投資者不買(mǎi)，上市公司會(huì )自己持續買(mǎi)回很多股份，增厚剩余股東的每股收益。

一旦后續宏觀(guān)政策、產(chǎn)業(yè)政策、國際關(guān)系等方面出現任何轉機，這些公司的估值反彈也應該是劇烈的。

所以我們除了不斷檢視組合里面這些公司的基本面，能做的是利用市場(chǎng)極端情緒和流動(dòng)性危機帶來(lái)的極端價(jià)格，把組合調整的更集中一些，等待后面的估值修復。

過(guò)去一年多時(shí)間里，投資者和企業(yè)面臨的外部環(huán)境確實(shí)發(fā)生了巨大的變化，股債匯市場(chǎng)都出現了巨幅波動(dòng)，也動(dòng)搖了一些基本信仰。未來(lái)的發(fā)展無(wú)法百分百預測，但隨著(zhù)很多境外長(cháng)期投資者最后的持倉在最近被拋售，反映著(zhù)市場(chǎng)大概率處于最悲觀(guān)的時(shí)刻。不應該在這個(gè)時(shí)候再賣(mài)出被嚴重低估的公司了，雖然持有的過(guò)程會(huì )比較煎熬?，F在應該做的是專(zhuān)注于檢驗企業(yè)核心競爭力的變化，適當隔離市場(chǎng)情緒的傳染。

雖然短期的股價(jià)變化嚴重打擊了情緒，但在我們的組合里，依然用持倉結構表達了對科技進(jìn)步、效率提升、美好生活的長(cháng)期向往與堅定信仰。

核心互聯(lián)網(wǎng)零售和娛樂(lè )平臺公司在10月底估值處于扣賬面凈現金10倍PE的水平，暗含的市場(chǎng)預期是這些公司以后幾乎永遠都不會(huì )增長(cháng)了。

但上市公司本身目前都處于無(wú)負債的狀態(tài)，持有凈現金，依然保持盈利能力，相關(guān)回購計劃對應的市值水平大約在5%-15%之間。

打個(gè)比方，目前只需要花一個(gè)Costco市值的資金，即2000多億美金，就可以擁有中國零售前三名的公司，占中國社會(huì )零售總額的20%以上。這是正確的嗎？中國以后的消費不增長(cháng)了？目前的疫情管控政策，相關(guān)消費公司的估值也出現了罕見(jiàn)的低估值。一旦逐步恢復，這些消費相關(guān)公司將面臨2022年極低的基數。

移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)是過(guò)去十年最重要的創(chuàng )新和效率提升手段，未來(lái)一個(gè)階段，人工智能的發(fā)展會(huì )是最重要的推動(dòng)經(jīng)濟增長(cháng)和效率提升的力量。必須在全球范圍內尋找這個(gè)領(lǐng)域最好的公司，美股調整提供了好的機會(huì )。

蔣彤：八成倉位押注核心資產(chǎn)

所管理的產(chǎn)品前十大組合占比約52%，去年開(kāi)始組合相對分散，八成以上倉位在核心資產(chǎn)，衛星倉位不會(huì )超過(guò)兩成，持股數量相對多一些，并沒(méi)有偏離景林整體的投資方向。

大股票和小股票有自己的節奏，市場(chǎng)對大股票認識相對充分，預期差較小，而中小市值股票往往具備基本面阿爾法，雖然尋找起來(lái)很難，但我們愿意承擔這樣的挑戰。

中小市值中具備成長(cháng)性的股票有以下幾種情況：第一，前期的投入進(jìn)入回報期；第二，技術(shù)突破或技術(shù)延伸到其他領(lǐng)域；第三，并購帶來(lái)的成長(cháng)。

蔣彤的配置較為均衡，既保持了對泛消費（含消費互聯(lián)網(wǎng)）的投資，也布局了央國企穩定分紅類(lèi)、光伏電動(dòng)車(chē)以及專(zhuān)精特新小巨人類(lèi)型的企業(yè)。分散本身是自下而上選股的結果，極端情況下，相對分散能保持倉位調整的余地，中小型公司的布局更容易獲得阿爾法。

團隊將兼顧價(jià)值和成長(cháng)風(fēng)格。比如，價(jià)值股中很多是泛消費企業(yè)，包括互聯(lián)網(wǎng)平臺企業(yè)，也有疫情大流行后消費復蘇中受益的旅游航空板塊。

未來(lái)看好如下主題：1）安全主題下，自主可控與信創(chuàng )主題，他們的基本面在走強。半導體之外，我們看到中國的底層技術(shù)，包括國產(chǎn)的CPU、GPU、操作系統、數據庫等在不斷進(jìn)步；2）我們繼續看好光伏電動(dòng)車(chē)以及儲能；3）在制造業(yè)專(zhuān)精特新小巨人中尋找阿爾法；4）看好技術(shù)類(lèi)公司，其特征是被驗證的公司，具備底層核心技術(shù)，具備可延展性。

金美橋：投資中國四大中長(cháng)期邏輯

我所管理的景林全球系列基金，今年內倉位一直很高且海外股票倉位占比較高，導致今年產(chǎn)品凈值回撤較大。

投資中國資產(chǎn)有如下中長(cháng)期邏輯：

中國每年畢業(yè)大學(xué)生達到700萬(wàn)人的級別，10年累計就是7000萬(wàn)的龐大且年輕活力的智力群體，為產(chǎn)業(yè)升級迭代奠定了強大人才基礎；

中國擁有全球最齊全的工業(yè)配套，中國是唯一擁有聯(lián)合國產(chǎn)業(yè)分類(lèi)中所有工業(yè)門(mén)類(lèi)的國家。門(mén)類(lèi)齊全的工業(yè)配套在一定程度上也是供應鏈效率的極大提升，龐大的市場(chǎng)內需保證工業(yè)生產(chǎn)成本的全球競爭力；

中國擁有全球最大的高速公路和高鐵網(wǎng)絡(luò )系統，擁有全球35%左右的港口吞吐能力，擁有全球近30%的發(fā)電量，保障制造業(yè)物流效率，以及為制造業(yè)提供全球相對廉價(jià)的動(dòng)力保障。

中國在新能源和電動(dòng)車(chē)行業(yè)形成了引領(lǐng)全球的競爭優(yōu)勢，比如全球光伏行業(yè)80%以上的產(chǎn)業(yè)鏈在中國，電動(dòng)車(chē)行業(yè)50%以上的產(chǎn)業(yè)鏈和銷(xiāo)量也在中國，產(chǎn)業(yè)升級迭代全球領(lǐng)先。

風(fēng)險提示及免責條款 市場(chǎng)有風(fēng)險，投資需謹慎。本文不構成個(gè)人投資建議，也未考慮到個(gè)別用戶(hù)特殊的投資目標、財務(wù)狀況或需要。用戶(hù)應考慮本文中的任何意見(jiàn)、觀(guān)點(diǎn)或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。

關(guān)鍵詞： 效率提升 基金經(jīng)理 我們看到