今日報丨“一場(chǎng)等待發(fā)生的事故”!貨幣市場(chǎng)基金瘋狂“吸金”,將引爆下一個(gè)雷區?
目前,美國貨幣市場(chǎng)基金吸引了大量資金涌入,市場(chǎng)普遍認為,這種趨勢不太可能很快結束,并有可能進(jìn)一步加劇銀行體系的壓力。
貨幣市場(chǎng)基金主要投資于短期政府債券等無(wú)風(fēng)險資產(chǎn)。隨著(zhù)美聯(lián)儲大舉加息,這些基金現在平均能夠提供超過(guò)4%的年化回報率,遠遠超過(guò)了傳統銀行存款。
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最關(guān)鍵的是,流入貨幣基金中的大部分現金來(lái)自于銀行存款,最終卻完全流向了銀行體系之外——即美聯(lián)儲的隔夜逆回購工具。
分析師認為,預計美聯(lián)儲不會(huì )調整這一工具以使這些現金重新注入銀行體系。這就意味著(zhù),硅谷危機所帶來(lái)的影響遠遠沒(méi)有結束,一場(chǎng)規??赡芨蟮臄D兌風(fēng)暴仍在醞釀之中。
貨幣市場(chǎng)基金瘋狂“吸金”
隨著(zhù)美聯(lián)儲在過(guò)去一年大舉加息,貨幣市場(chǎng)基金的回報率已經(jīng)遠遠超過(guò)了銀行支付給儲戶(hù)們的利率水平,并且還更具安全性。那些過(guò)去只能在銀行賬戶(hù)上賺取0.5%收益的人,如今在貨幣市場(chǎng)基金上可以賺取超過(guò)4%。
硅谷銀行引爆的危機更是將該市場(chǎng)的資金流入推向了最高潮:自3月初以來(lái),貨幣市場(chǎng)基金已吸引了超過(guò)3400億美元的資金流入,其資產(chǎn)在本月達到了4.3萬(wàn)億美元的創(chuàng )紀錄高點(diǎn)。截至3月22日當周,面向散戶(hù)的零售端貨幣市場(chǎng)基金資產(chǎn)升至1.86萬(wàn)億美元,創(chuàng )歷史新高;同時(shí)期流入總體貨幣市場(chǎng)基金的資金量為1170億美元,創(chuàng )下2020年初以來(lái)單周紀錄。
美聯(lián)儲的數據還顯示,在3月的前兩周,受小型銀行資金外流的影響,美國的整體銀行存款減少了1610億美元。
這種趨勢引起了美國財長(cháng)耶倫的注意,她周四就該行業(yè)的“結構性脆弱”發(fā)出了警告。耶倫在美國全國商業(yè)經(jīng)濟協(xié)會(huì )主辦的一次會(huì )議上表示:
如果說(shuō)有哪個(gè)領(lǐng)域的金融體系在擠兌和低價(jià)出售方面的脆弱性是明確的,那就是貨幣市場(chǎng)基金。
貨幣市場(chǎng)和開(kāi)放式基金帶來(lái)的金融穩定風(fēng)險尚未得到充分解決。
專(zhuān)家已經(jīng)警告稱(chēng),這種趨勢將進(jìn)一步威脅到銀行業(yè)的穩定,特別是規模較小的地區性銀行,因為它們最沒(méi)有能力提高提供給儲戶(hù)的利息。
貨幣市場(chǎng)基金的錢(qián)流向了哪里?——隔夜逆回購工具ON RRP
最關(guān)鍵的是,流入貨幣市場(chǎng)基金中的大部分現金來(lái)自于傳統的銀行存款,最終卻完全流向了銀行體系之外。
華爾街見(jiàn)聞此前提及,貨幣市場(chǎng)基金是美聯(lián)儲隔夜逆回購工具(ON RRP)的“重度使用者”,該工具為隔夜存放在央行的現金提供了豐厚的利率。非銀行貸款人,如貨幣市場(chǎng)基金、聯(lián)邦住房貸款銀行等機構作為聯(lián)邦基金市場(chǎng)上的重要貸方,沒(méi)有資格賺取IORB(準備金余額利率)的利息,但愿意以低于IORB的利率放貸。
因美聯(lián)儲引入了RRP工具,充當聯(lián)邦基金利率的下限。如果聯(lián)邦基金利率低于逆回購利率,那么非銀機構就會(huì )選擇將錢(qián)借給美聯(lián)儲,最終使得市場(chǎng)資金緊張,聯(lián)邦基金利率上升。最近幾周,RRP工具的使用量大幅攀升,每日規模約為2.3萬(wàn)億美元,比2月底的平均水平高出約700億美元。
美國達特茅斯學(xué)院經(jīng)濟學(xué)教授、前美聯(lián)儲經(jīng)濟學(xué)家 Andrew Levin?認為,現金源源不斷地流入貨幣市場(chǎng)基金,再流入美聯(lián)儲的RRP工具,是“一場(chǎng)等待發(fā)生的事故”。
他警告稱(chēng),如果更多儲戶(hù)將資金流入貨幣市場(chǎng)實(shí)體,這些資金最終會(huì )被存放在美聯(lián)儲,那么小型銀行將面臨更大的壓力:
具有諷刺意味的是,美聯(lián)儲希望幫助銀行體系保持其安全性,但它自己的常設貸款工具最終會(huì )成為這一切中的薄弱環(huán)節。
因為貨幣市場(chǎng)基金并不是吸收存款的機構,其資產(chǎn)如果不是放在美聯(lián)儲的工具中,仍然會(huì )在銀行系統中。但他們對該機制的使用導致銀行整體存款減少,并可能失去放貸的動(dòng)力。
雖然在美聯(lián)儲的每輪加息周期中,資金通常都會(huì )從銀行轉向貨幣市場(chǎng)基金,但分析師擔心,即使美聯(lián)儲結束貨幣緊縮并開(kāi)始降低借貸成本,這種現象也可能會(huì )持續下去。歷史的車(chē)輪將重復碾過(guò),一次又一次銀行擠兌將不斷上演。
美聯(lián)儲極可能坐視不理
3月27日,巴克萊策略師 Joseph Abate 在報告中表示,預計美聯(lián)儲不會(huì )調整RRP工具使這些現金重新注入銀行體系。理由有如下幾點(diǎn):
第一,從融資利率來(lái)看,沒(méi)有跡象表明RRP工具的余額上升正在造成銀行體系的儲備短缺。實(shí)際上,銀行儲備在過(guò)去兩周增加了超過(guò)3000億美元。在硅谷危機發(fā)生之前之前,銀行機構的余額就已經(jīng)越來(lái)越少。
第二,由于銀行儲備分布不均,降低RRP可能無(wú)法保證現金最終會(huì )流入最需要資金的銀行。實(shí)際上,隨著(zhù)存款的流動(dòng),離開(kāi)RRP的準備金最終將流入全球系統重要性銀行(GSIB),而不是小型銀行機構。
Abate 認為,RRP余額還會(huì )增加多少取決于兩個(gè)因素:一是貨幣基金流入的速度,以及貨幣基金終止其投資組合的意愿。后者取決于他們對美聯(lián)儲政策的展望和替代投資的供應,即非RRP投資,如票據和私營(yíng)部門(mén)的回購。
如果美聯(lián)儲的緊縮周期在5月議息會(huì )議前結束,那么貨幣基金可能會(huì )將更多投資組合轉向國債,前提是國債收益率比美聯(lián)儲的RRP工具更具吸引力,那么RRP余額會(huì )自行下降。但如果美聯(lián)儲迅速從緊縮政策轉向寬松政策,短期國債收益率可能繼續低于RRP利率,貨幣市場(chǎng)基金幾乎沒(méi)有理由從RRP中撤出。
Abate 指出,伴隨著(zhù)QT,較高的RRP余額將更快地消耗銀行準備金。如果銀行準備金下降得更快,它們就會(huì )更快變得稀缺,令銀行的現狀雪上加霜。
目前小型銀行的現金余額已經(jīng)比大型銀行的現金余額要少得多。截至3月15日當周,銀行存共款減少了1200億美元,而25家最大銀行的存款增加了近670億美元。
Abate 表示,隨著(zhù)金融狀況趨于穩定,銀行對儲備的需求應會(huì )下降,緊急借款應會(huì )減少,美聯(lián)儲的資產(chǎn)負債表應該縮減。但美聯(lián)儲過(guò)去的QT操作經(jīng)驗表明,只有當隔夜三方回購市場(chǎng)的利率高于RRP利率時(shí),RRP的余額才會(huì )開(kāi)始下降。在2018年,這足以在四個(gè)月內耗盡RRP余額。準備金供應的逐步收緊將把回購利率推至足夠高的水平,從而吸引資金從RRP工具回到儲備體系。
“這是第二波銀行擠兌”
Abate?還補充道,銀行正處于“兩個(gè)階段轉變”(two-stage shift)的中間過(guò)渡階段。在銀行擠兌的第一階段,存款在“償付能力擔憂(yōu)”下從銀行撤出。但隨著(zhù)這種擔憂(yōu)的消退;而第二個(gè)階段主要由地區性銀行和貨幣市場(chǎng)基金等安全資產(chǎn)之間的利差驅動(dòng),雖然擠兌速度更慢但殺傷力上要強勁得多。
他認為,“沉睡的儲戶(hù)”(sleepy depositors)已經(jīng)在慢慢覺(jué)醒,越來(lái)越意識到了他們的存款機會(huì )成本、他們有能力在風(fēng)險較低的貨幣市場(chǎng)基金中賺取更高的收益。他的基本情景是,鑒于存款利率的反應緩慢以及緊縮期間利率差距穩步擴大,貨幣基金余額將繼續增加。
Abate?的數據顯示,在美聯(lián)儲過(guò)去四輪的加息周期中,貨幣基金余額攀升了約20%,相當于約1萬(wàn)億美元。在本輪周期中,貨幣基金余額已經(jīng)增加了約6000億美元,表明未來(lái)還會(huì )繼續增加。
最近美國銀行業(yè)的動(dòng)蕩也意味著(zhù),即使銀行提高存款利率以更好地與貨幣基金競爭,儲戶(hù)也可能會(huì )被系統中的風(fēng)險所嚇倒。Abate?總結道:
第二波存款外流已經(jīng)開(kāi)始,我們預計銀行將更加積極地爭奪存款。
美國銀行的 Mike Hartnett?認為,結束這一切的觸發(fā)因素,只能是美聯(lián)儲開(kāi)始降息。也就是說(shuō),無(wú)論是快是慢,銀行擠兌將至少持續到美聯(lián)儲向市場(chǎng)投降并大幅降息,將金融系統重新推回到零利率政策的時(shí)代。
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