核心觀(guān)點(diǎn)

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1.先行經(jīng)濟的，是預期。在前期政策保持定力的基礎上，近期中央釋放“加大宏觀(guān)政策調控力度”等信號，各界似乎增添了諸多“超預期”的期待。然而，面對與過(guò)往不同的挑戰，尤其是在“高質(zhì)量發(fā)展”理念之下，宏觀(guān)政策究竟如何發(fā)力？最終效果將如何？

2.歷史上，當政治局等會(huì )議強調穩增長(cháng)之后，貨幣、財政、產(chǎn)業(yè)等政策都明顯發(fā)力。過(guò)往從“政策底”到“經(jīng)濟底”，約有2個(gè)季度的過(guò)程，從而經(jīng)濟指標實(shí)現邊際企穩。但與過(guò)往傳統動(dòng)能相比，當前似更注重消費和新興產(chǎn)業(yè)，后者對短期經(jīng)濟的拉動(dòng)偏弱。

3.市場(chǎng)有自發(fā)調節功能，但若遠離均衡，則需借助強勁外力才能修復。歷史可見(jiàn)，地產(chǎn)圍繞長(cháng)期趨勢波動(dòng)，多數時(shí)候可通過(guò)利率等常規舉措糾偏；一旦明顯偏離，過(guò)往要出臺全面降首付、取消限購等“大招”才能穩住，何況當前供求關(guān)系已“發(fā)生重大變化”。

4.展望未來(lái)，下半年消費有望低位企穩，但外需、地產(chǎn)投資仍處下行通道。為實(shí)現年初制訂的5%左右預期經(jīng)濟增長(cháng)目標，仍有待地產(chǎn)及政策性金融工具等增量舉措。此外，歷史上我國幾次真正走出價(jià)格低迷，都伴隨重大結構改革，本輪或也不能例外。

正文

在前期政策保持定力的基礎上，近期中央釋放“加大宏觀(guān)政策調控力度”等信號，各界似乎增添了諸多“超預期”的期待。面對與過(guò)往不同的挑戰，尤其是在“高質(zhì)量發(fā)展”理念之下，未來(lái)宏觀(guān)政策究竟如何發(fā)力？最終效果又將如何？

一、現實(shí)經(jīng)濟：與過(guò)往的異同？

歷史上，當政治局等會(huì )議強調穩增長(cháng)之后，貨幣、財政、產(chǎn)業(yè)等政策都明顯發(fā)力。過(guò)往從“政策底”到“經(jīng)濟底”，約2個(gè)季度的過(guò)程，經(jīng)濟指標實(shí)現邊際企穩。

圖1. 從政策轉向，到經(jīng)濟見(jiàn)底

與過(guò)往傳統動(dòng)能相比，當前似更注重消費和新興產(chǎn)業(yè)，后者對短期經(jīng)濟的拉動(dòng)偏弱。新動(dòng)能體量仍較小，其在工業(yè)產(chǎn)出、制造業(yè)投資、出口中占比分別約15%、18%、5%。地產(chǎn)、基建等舊動(dòng)能不穩時(shí)，新動(dòng)能難支經(jīng)濟。

地產(chǎn)圍繞長(cháng)期趨勢波動(dòng)，多數時(shí)期可通過(guò)利率等糾偏；一旦明顯偏離，過(guò)往則需全面降首付、取消限購等“大招”，何況當前供求關(guān)系已“發(fā)生重大變化”。疫情三年城鎮年均新增人口較疫前少增約800萬(wàn)，新房需求的中樞較疫前下降約1億平米。

圖2. 遠離趨勢后，地產(chǎn)企穩倚賴(lài)非常規政策

注：銷(xiāo)售趨勢根據城鎮化、改善性需求推算；房?jì)r(jià)為70城二手住宅價(jià)格指數（2004Q4=100），趨勢線(xiàn)按居民收入擬合。

二、政策舉措：是否也將不同？

隨著(zhù)邊際消費傾向的修復，整體消費有望低位企穩，但外需、地產(chǎn)投資仍處下行通道。基于上半年5.5%的經(jīng)濟增速，下半年需4.6%左右的增長(cháng)才能實(shí)現全年5%左右的目標，這對應著(zhù)下半年經(jīng)濟增長(cháng)（季調環(huán)比）較二季度應有所抬升。

圖3. 經(jīng)濟“保5%”需增量工具

下半年，價(jià)格（GDP平減指數）同比或略有回升，但仍處負區間。實(shí)際利率及實(shí)際債務(wù)高企仍掣肘居民和企業(yè)的擴張意愿。歷史上，逆周期政策發(fā)力疊加結構改革，才能真正帶動(dòng)價(jià)格走出低迷。

圖4. 價(jià)格走出低位=逆周期調控+結構性改革

三、基本結論

一是先行經(jīng)濟的，是預期。歷史上當政治局等會(huì )議強調穩增長(cháng)之后，政策都明顯發(fā)力。過(guò)往從“政策底”到“經(jīng)濟底”，約有2個(gè)季度的過(guò)程，從而經(jīng)濟指標實(shí)現邊際企穩。但與過(guò)往傳統動(dòng)能相比，當前似更注重消費和新興產(chǎn)業(yè)，后者對短期經(jīng)濟的拉動(dòng)偏弱。

二是市場(chǎng)有自發(fā)調節功能，但若遠離均衡，則需借助強勁外力才能修復。歷史可見(jiàn)，地產(chǎn)圍繞長(cháng)期趨勢波動(dòng)，多數時(shí)候可通過(guò)利率等常規舉措糾偏；一旦明顯偏離，過(guò)往要出臺全面降首付、取消限購等“大招”才能穩住，何況當前供求關(guān)系已“發(fā)生重大變化”。

三是展望未來(lái)，下半年消費有望低位企穩，但外需、地產(chǎn)投資仍處下行通道。為實(shí)現年初制訂的5%左右預期經(jīng)濟增長(cháng)目標，仍有待地產(chǎn)及政策性金融工具等增量舉措。此外，歷史上我國幾次真正走出價(jià)格低迷，都伴隨重大結構改革，本輪或也不能例外。

本文作者：長(cháng)江證券首席經(jīng)濟學(xué)家伍戈，來(lái)源：伍戈經(jīng)濟筆記，原文標題：《預期，若見(jiàn)拐點(diǎn)》

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