12月2日，美國公布的11月非農新增就業(yè)達到26.3萬(wàn)人，繼續超出市場(chǎng)預期。

1、美國非農強勁，為何引發(fā)“股債雙殺”？加息預期未動(dòng)，降息預期降溫

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美國11月非農就業(yè)超預期，引發(fā)美股、美債“雙殺”。

數據顯示，11月非農就業(yè)新增26.3萬(wàn)人，高于預期的20萬(wàn)人；9月、10月數據合計下修2.3萬(wàn)人。11月失業(yè)率為3.7%，持平預期；勞動(dòng)參與率為62.1%，低于預期的62.3%。11月時(shí)薪環(huán)比上漲0.6%、同比上漲5.1%，均大幅高于預期。

非農數據強勁的背后，加息預期變化不大，但降息預期卻出現明顯降溫，表現為2023年底聯(lián)邦基金利率預期從4.3%附近上破4.5%，導致美股、美債等紛紛下跌。

分結構來(lái)看，休閑酒店等部分服務(wù)業(yè)新增就業(yè)出現反彈。

數據顯示，制造業(yè)、服務(wù)業(yè)新增就業(yè)分別由3.6萬(wàn)人、20.1萬(wàn)人下滑至1.4萬(wàn)人、18.4萬(wàn)人，前者走勢與制造業(yè)PMI連續回落釋放的信號較為吻合，后者主要與前期鐵路“罷工潮”下零售業(yè)、運輸倉儲業(yè)就業(yè)人數降幅擴大等有關(guān)。

不過(guò)，“挑大梁”的休閑酒店業(yè)、教育保健業(yè)新增就業(yè)人數分別從8萬(wàn)人、6萬(wàn)人反彈至8.2萬(wàn)人、8.8萬(wàn)人。

2、美國強非農背后，隱藏的“魔鬼細節”？“過(guò)度就業(yè)”、缺勤率等現象凸顯

“魔鬼細節”之一：受統計口徑差異、“過(guò)度就業(yè)”等因素，兩種口徑的就業(yè)數據“打架”。

與機構調查不同，家庭調查的11月非農就業(yè)凈減少40萬(wàn)人，兩種非農就業(yè)總數之差也從5月的450萬(wàn)左右（正常水平）縮減至268萬(wàn)。一方面，自雇人士、家庭勞務(wù)者人數5月來(lái)合計減少近50萬(wàn)。

同時(shí)，“過(guò)度就業(yè)”者（從事多種職業(yè)者）數量5月來(lái)凈增近50萬(wàn)，導致機構調查重復統計、造成數據差異（詳情參見(jiàn)《回不去的從前：美國就業(yè)“新常態(tài)”》）。

“魔鬼細節”之二：或與病毒感染下缺勤率抬升有關(guān)，在崗勞動(dòng)力的“工作強度”明顯降低。

防控放松之后，美國就業(yè)人口的缺勤率（缺勤天數占一段時(shí)期內可工作天數的比重）出現明顯提升。往年美國缺勤率的正常水平略低于2%，流感高峰季階段性抬升至2.5%左右；防控放松以來(lái)，美國缺勤率中樞直接突破2.5%，新冠高峰期甚至突破5%。

缺勤率的提升，導致平均工時(shí)、加班工時(shí)快速回落，拖累人均產(chǎn)出效率下滑、總產(chǎn)出見(jiàn)頂回落。

3、就業(yè)后續演繹及影響？強就業(yè)難維持，緊縮交易收尾，關(guān)注點(diǎn)回歸基本面

參考領(lǐng)先指標職位空缺數走勢來(lái)看，就業(yè)階段性走強難改回落趨勢。

考慮到就業(yè)需求快于供給變化，職位空缺數的走勢一般弱領(lǐng)先于非農就業(yè)人數。本輪疫后職位空缺數不足1年就修復至疫前水平以上，就業(yè)修復相對滯后。職位空缺數自3月見(jiàn)頂以來(lái)、回落已有半年，疊加移民、新冠“后遺癥”等供給約束性，就業(yè)人數后續的修復難度或將越來(lái)越大。

整體來(lái)看，非農就業(yè)走勢或延續降溫趨勢，薪資壓力邊際緩解、但韌性較強。

觀(guān)點(diǎn)重申：短期緊縮交易收尾、盈利影響逐步顯現，中長(cháng)期就業(yè)進(jìn)入“新常態(tài)”、“滯脹”格局延續。

作為影響核心通脹的關(guān)鍵變量，房?jì)r(jià)、薪資增速的頂點(diǎn)均已出現，意味著(zhù)美聯(lián)儲大幅上修終點(diǎn)利率預測的空間有限。短期來(lái)看，緊縮交易下的估值壓制或有所減弱，但盈利端的影響逐步顯現，股市波動(dòng)仍大、貴金屬配置價(jià)值凸顯。

中長(cháng)期來(lái)看，就業(yè)進(jìn)入“新常態(tài)”，“滯脹”格局或仍持續存在（詳情參見(jiàn)《海外緊縮交易，或已接近“尾聲”？》）。

作者：國金證券趙偉團隊，來(lái)源：趙偉宏觀(guān)探索?，原文標題：《強非農背后的“魔鬼細節”——美國11月非農數據點(diǎn)評》。