導讀

這部分香港內容因為時(shí)間原因沒(méi)有來(lái)記得在”長(cháng)白山“論壇上分享，在這里以日記的形式放出來(lái)，話(huà)題核心邏輯依舊和過(guò)去兩周時(shí)間里我一直在密切關(guān)注的問(wèn)題高度關(guān)聯(lián)，如果擴展到香港市場(chǎng)的話(huà)，這里面梳理一下香港市場(chǎng)在這條美聯(lián)儲和市場(chǎng)的預期差下背后的”資金“情況；

btw,年輕人流行的“省流提煉”的方式會(huì )很難get到邏輯性的核心，不推薦這種方式，最好有時(shí)間完整閱讀全文然后自己靜下來(lái)去思考思考才能體現出交流的意義；

(資料圖片僅供參考)

---付鵬 東北證券首席經(jīng)濟學(xué)家

梳理港股目前的宏觀(guān)脈絡(luò )之前-必須聊一下香港的樓市

在2020年開(kāi)始的全球疫情沖擊下，香港金管局放寬了非住宅房地產(chǎn)的逆周期宏觀(guān)審慎監管措施，并且繼續在放寬了房屋抵押貸款的規定，提高首次購者可貸款的比例，并提高可貸款總額度，政策當月就刺激了房地產(chǎn)銷(xiāo)量的增長(cháng)，并且當上限貸款額度不能滿(mǎn)足借款人的需求，香港抵押貸款公司也推出了新的抵押貸款保險計劃，幫助購房者獲得更大的貸款；

但這些政策并沒(méi)有能夠繼續的推動(dòng)或者穩定樓市，隨著(zhù)美聯(lián)儲繼續大幅度加息，香港經(jīng)濟的兩部分-底層旅游零售等依舊在收到內地防疫政策的影響，頂層隨著(zhù)香港金融資產(chǎn)的大幅度下跌，金融服務(wù)業(yè)也陷入到了低迷，這些都不足以提供更高的收入的穩定預期。

同時(shí)內地對于香港的影響還遠不止如此，曾經(jīng)香港作為大陸“有錢(qián)人”首選之地在這幾年逐步的被新加坡所替代，這都會(huì )對香港的房地產(chǎn)市場(chǎng)產(chǎn)生巨大的沖擊和影響；

圖：香港住房抵押貸款規模和香港房地產(chǎn)價(jià)格指數

香港樓價(jià)去年第四季跌勢加劇，單季跌幅達7.7%，而前三季累計下跌8.5%。這令香港住宅樓市去年迎來(lái)自2008年以來(lái)首次全年下跌，樓價(jià)累計跌15.6%，為24年來(lái)最大，疫情期間沖入市場(chǎng)的購房者已經(jīng)變成了負資產(chǎn)持有者，根據香港金融管理局發(fā)布的數據，在去年第四季度，香港負資產(chǎn)住宅按揭宗數從三季度500多宗猛增到第四季末的12,164宗，創(chuàng )近18年新高，激增近22倍；

圖：香港負資產(chǎn)住宅按揭宗數四季度激增

香港銀行間港幣的充裕

香港自1983年起實(shí)行港元與美元掛鉤的聯(lián)系匯率制度，香港美國利率走向基本一致，但是香港的銀行不需要完全保持一致，港元的實(shí)際“成本”還是視乎香港本地資金供求情況來(lái)定；

隨著(zhù)房地產(chǎn)市場(chǎng)的持續趨冷，住房貸款增長(cháng)需求在近幾個(gè)月未見(jiàn)起色，香港銀行目前缺乏資金需求，如果銀行高息吸存款后難再找到合理回報的資產(chǎn)匹配，市場(chǎng)對港元資金需求有限，在缺乏出路下，銀行無(wú)需積極提高利率吸引資金，這也就反應出來(lái)的是香港銀行內港幣供應充裕；

圖：紐約聯(lián)儲一級交易商美債交易對手規模大幅度增加

一方面這對香港銀行造成定存息率下調的壓力，在這個(gè)月香港主要銀行都實(shí)施了封頂港元最優(yōu)惠貸款利率（PR），隨著(zhù)香港金管局緊隨FED加息DR調到5%后，PR和DR利差縮小，同時(shí)HIBOR各個(gè)期限都大幅度下降，使得港元拆借利率大幅度低于了同期美元拆借利率；

圖：LIBOR 3M 美元和HIBOR 3M 港幣以及匯率走勢

預期

這周核心的第一條就是我之前WB里面提到的重要的思考，四十年以來(lái)的美債長(cháng)短倒掛到底意味著(zhù)什么？當前市場(chǎng)預期認為美聯(lián)儲會(huì )依舊沒(méi)有太多的頑固性的通脹壓力，可以輕輕松松的回到經(jīng)濟或資本市場(chǎng)預期惡化后很快重回降息通道，按照這個(gè)預期路徑去推導的話(huà)，美債十年期下行到3.5%和短端1y利差拉大到100多bp，很多人肯定得到簡(jiǎn)單的結論是美元流動(dòng)性再次擴張并且隨著(zhù)中國疫情的轉向首先流入香港以及和其相關(guān)的資產(chǎn)上，但是具體背后細節看一下似乎就不是這么簡(jiǎn)單的一句話(huà)了；

圖：香港銀行余額Q1目前并沒(méi)有增加

前面我們分析了目前香港的情況，這導致當前香港本港資金尤其的充裕，港幣拆借利率又倒掛，拆借港幣直接買(mǎi)入香港股票資產(chǎn)（而不是房子），匯率上依舊是拋售遠期港元，鎖定美元計價(jià)利潤，此時(shí)的“流入香港”帶來(lái)的可是港幣貶值哦（利差的倒掛的操作）-對應滯后的數據可能是結余和儲備并不增加（不動(dòng)或很小幅）；

什么時(shí)候是真流入？如果美債自身的長(cháng)短利差最終是以美國通脹真的沒(méi)頑疾性問(wèn)題（服務(wù)就業(yè)部分）最終美聯(lián)儲跟隨長(cháng)端利率降息，一般會(huì )出現LIBOR美元（也就是短期美元成本）下降超過(guò)港幣HIBOR（因為資金會(huì )兌港元需求加大）滯后的數據將會(huì )是儲備增加，這種流入的時(shí)候帶來(lái)的是港幣的升值（港元拆借高于美元拆借）；

最終決定是哪種的，其實(shí)還是由核心問(wèn)題來(lái)決定：美債長(cháng)短利差背后究竟是市場(chǎng)強預期（通脹沒(méi)問(wèn)題，下半年降息）是對的，還是美聯(lián)儲被頑固性通脹制約而無(wú)法行動(dòng)，最終市場(chǎng)預期被來(lái)回摩擦；

如果是前者香港就會(huì )轉為真流入模式；

但我觀(guān)察恐怕很大概率可能是后者，香港市場(chǎng)的目前流動(dòng)性是由港元過(guò)剩來(lái)提供的，此時(shí)核心的變量就是一旦匯率貶值到了弱保階段持續一段時(shí)間，美聯(lián)儲被”制約“無(wú)法像市場(chǎng)預期的那樣去降息的話(huà)，也就是外部流動(dòng)性無(wú)法實(shí)現，那么隨著(zhù)港股的上升，最終要鎖定過(guò)剩的港元流動(dòng)性到市值上面，港股就開(kāi)始了多空換手，港元拆借利率后期怕是還是再次的”被提高“，整個(gè)市場(chǎng)會(huì )倒過(guò)來(lái)在演繹一遍隨著(zhù)港元拆借利率抬高，港幣從弱?；貧w一點(diǎn)，港股接著(zhù)受港元流動(dòng)性收緊承壓的循環(huán)；

本文作者：付鵬，文章來(lái)源：付鵬的財經(jīng)世界，原文標題：《港股背后的“資金”-煉金術(shù)邏輯線(xiàn)》。

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