公募基金四季報陸續披露，各種自媒體及券商研究所進(jìn)行全方位立體化分析，在此不再贅述，簡(jiǎn)單盤(pán)點(diǎn)幾個(gè)印象比較深刻的基金經(jīng)理四季報反思，并順著(zhù)梳理下近期自己的思考。

第一，景順長(cháng)城楊銳文。

(資料圖)

每個(gè)季報回顧分析都是幾千字，可謂誠心實(shí)意，嘔心瀝血。過(guò)去的2022年基本上算基金經(jīng)理很大的逆風(fēng)期，2022年初一度管理規模接近500億，而年底減少到282億，全年錄得收益-34%，在全市場(chǎng)基本算墊底一般的存在，作為金牛明星基金經(jīng)理算遇到從業(yè)以來(lái)比較大的滑鐵盧年份。

從其持倉來(lái)看，電子長(cháng)期第一重倉板塊，而2022年電子板塊指數跌幅-36.5%，基本在板塊指數上墊底表現，也難怪楊銳文去年業(yè)績(jì)慘遭打臉，行業(yè)beta不行，再強的行業(yè)內的選股alpha都很難對沖。

楊銳文四季報告更多是道歉，但對自己的持倉仍然堅持，堅信未來(lái)仍會(huì )迎來(lái)戴維斯雙擊。

我們的投資在2022年挨了市場(chǎng)一頓又一頓的毒打，雖然已經(jīng)鼻青臉腫，但是，在這經(jīng)濟從收縮走向復蘇的時(shí)刻，我們比以往更堅定、更樂(lè )觀(guān)看待市場(chǎng)。我們深信機會(huì )的到來(lái)，我們在這段寒冬時(shí)期埋下希望與堅持的種子，希望能在2023年生根發(fā)芽，迎來(lái)陽(yáng)光燦爛，給投資者帶來(lái)良好的回報。? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ??......

過(guò)去一年，基金凈值出現較大回撤，我們深感愧疚與難過(guò)。但是，所有的愧疚與難過(guò)都無(wú)濟于事，我們只有在新一年努力做好，希望早日給持有人挽回所有的損失，希望在新的一年給持有人滿(mǎn)意的答卷。

進(jìn)入2023年，隨著(zhù)電子板塊整體漲幅居前，楊銳文基金凈值也是快速反彈，以景順長(cháng)城環(huán)保優(yōu)勢為例，2023年至今錄得收益12.95%，排全市場(chǎng)前8%左右的位置，基金經(jīng)理的堅守終于迎來(lái)曙光。

我們不太認可通過(guò)基金經(jīng)理的凈值好壞去判斷基金經(jīng)理的能力強弱，每個(gè)基金經(jīng)理都有逆風(fēng)期、低谷期，而在逆風(fēng)期、低估期間的應對與迭代可能更加是我們看重的，或有人選擇堅守、或有人選擇跟隨、或有人選擇均衡。

本質(zhì)上，基金經(jīng)理都是工具屬性，他們或多或少在組合層面都有風(fēng)格、行業(yè)等因子上的暴露，我們配置基金經(jīng)理的邏輯可能更多是基于一方面看好基金經(jīng)理所配置的某些風(fēng)格或者行業(yè)beta，同時(shí)也看好基金經(jīng)理在某些風(fēng)格或者行業(yè)beta上有超強的alpha能力，才進(jìn)行配置。

換句話(huà)說(shuō)，如果你不看好電子板塊下一階段趨勢，基金經(jīng)理的alpha也很難覆蓋行業(yè)beta的下行風(fēng)險，那么就不應該在組合層面重倉楊銳文的基金。而如果你對行業(yè)beta或者風(fēng)格beta沒(méi)有一定的觀(guān)點(diǎn)，比較保守的方式就是配置一些均衡型基金經(jīng)理，或者直接走指數基金，至少在指數層面beta上更為均配。

我們比較排斥的是以年甚至半年維度進(jìn)行大范圍切換的基金經(jīng)理，對組合層面投后管理都是造成很大的困難。而如下圖基金經(jīng)理農林牧漁、基金化工、通信、電子元器件都在某一時(shí)刻一度持倉超過(guò)60%，高頻輪動(dòng)切換，運氣好尚可，運氣不好就是墊底，這些是我們相對比較排斥的基金經(jīng)理。

第二，南方基金鐘赟。

鐘赟在招商基金管理的招商安潤也是典型的劃線(xiàn)派選手，作為成長(cháng)股選手回撤控制相比其他成長(cháng)股選手更為出色，主要原因還是，除了少部分時(shí)間醫藥持倉占比40%以外，大部分時(shí)間鐘赟管理的招商安潤在行業(yè)上都是相對比較均配的，以2021年三季報來(lái)看，化工、電力設備及新能源、計算機、機械、電子元器件都倉位靠前，最高重倉行業(yè)在20%上下，相對比較均衡。

而管理南方潛力新藍籌后，2022年2季度最大回撤一度達到36%，盡管后面反彈也很快，3、4季度回撤一度也超過(guò)25%，組合波動(dòng)明顯比招商基金期間有所放大。歸根溯源也是由于在行業(yè)上暴露比較多的原因，鐘在接管新基金后，電力設備持倉超過(guò)50%，與招商基金期間行業(yè)大部分時(shí)間均衡配置的做法有些區別，所以單一行業(yè)暴露所引發(fā)的波動(dòng)貢獻了組合絕大多數的波動(dòng)來(lái)源。

鐘赟在四季報中針對回撤也進(jìn)行思考，最后還是選擇堅守自己的能力圈與投資風(fēng)格。

成長(cháng)回撤的原因往往有三種情況：

首先是成長(cháng)股自身業(yè)績(jì)增長(cháng)的波動(dòng)......?

其次是投資者的博弈或者說(shuō)預期的波動(dòng)，當一個(gè)景氣的成長(cháng)行業(yè)自身的基本面不變（沒(méi)有明顯的邊際向上或邊際向下）的情況下，若其它行業(yè)短期內發(fā)生了更加明顯的邊際向上變化，那么投資者會(huì )博弈新的行業(yè)短期將能上漲，也即是存量博弈市場(chǎng)中資金短期博弈帶來(lái)的回撤......

第三是大盤(pán)的波動(dòng)，在大盤(pán)出現大幅下跌的時(shí)候，市場(chǎng)往往情緒低落，整體市場(chǎng)風(fēng)險偏好會(huì )不斷下降，大家對未來(lái)集體轉向悲觀(guān)......

以上三種情況事后回頭看都會(huì )覺(jué)得只是成長(cháng)大趨勢中的一個(gè)小浪花，但在其發(fā)生時(shí)還是不可避免會(huì )帶來(lái)市場(chǎng)的恐慌以及投資者信心的動(dòng)搖，這需要你具備更大的視野格局以及對行業(yè)基本面的深入分析去淡然面對。

在投資中，以上三種回撤情況，第一種情況可以通過(guò)成長(cháng)行業(yè)之間的適度分散來(lái)降低組合波動(dòng)，但第二和第三種情況往往需要成長(cháng)和價(jià)值板塊之間的適度分散才能抵御，那這樣對純成長(cháng)組合來(lái)說(shuō)第二和第三種波動(dòng)出現時(shí)就會(huì )較為難受。但對一個(gè)成長(cháng)基金經(jīng)理來(lái)說(shuō)，你是否需要因為這種短期風(fēng)格的波動(dòng)就進(jìn)行大幅板塊切換呢，這其實(shí)涉及到你是否有這種短期交易能力的問(wèn)題，在我們尚不具備這種能力的情況下，我們不會(huì )貿然切換，而選擇愿意承受這種短期的波動(dòng)去換取中長(cháng)期更加確定的超額收益，這其實(shí)是在短期收益和長(cháng)期收益中的一個(gè)取舍。當然這種短期波動(dòng)的承受也并不是沒(méi)有回報的，如果你堅持住了并且看對了行業(yè)基本面，那么最終行業(yè)的快速增長(cháng)會(huì )給你帶來(lái)更加豐厚的回報，畢竟那時(shí)的回撤還給你提供了一個(gè)加倉的機會(huì )。

最后希望通過(guò)這次的闡述能讓持有人更加了解我們成長(cháng)投資的特點(diǎn)，階段性回撤的原因以及我們堅守的邏輯，相信風(fēng)雨過(guò)后是彩虹，我們將始終立足于中長(cháng)期角度為投資者創(chuàng )造出更佳的超額回報。

最后，我的反思。

做研究容易，做投資決策難度加倍。研究不用決策，而投資要頻繁決策。知行合一很難，我們盡量不在投資中犯引發(fā)永久性虧損的決策。我們常常將結果好壞當作判斷是否犯錯的依據，但其實(shí)有些偏頗。

如果說(shuō)犯錯，從認知與執行角度可以區分以下四種場(chǎng)景，只有在2、3場(chǎng)景下才能認定為犯錯，其他有些場(chǎng)景引發(fā)的壞結果可能更多歸結于認知不夠，而并非犯錯。

第一種場(chǎng)景，認知到了，執行到位，知行合一。結果錯了，也頂多是認知有偏差，未來(lái)提升自己的認知，主動(dòng)拓寬自身能力圈，或者就是繼續堅守，如楊銳文、鐘赟這些。

第二種場(chǎng)景，認知到了，不執行，對認知不篤定、不自信、猶豫不決。某種程度上就是一種犯錯。比如放在當下場(chǎng)景，通過(guò)一些指標及邏輯推演市場(chǎng)更偏小盤(pán)成長(cháng)風(fēng)格，但卻在組合加倉偏價(jià)值類(lèi)風(fēng)格的基金經(jīng)理，就是一種知行不合一，一種犯錯。

第三種場(chǎng)景，沒(méi)有認知，就執行。跟隨市場(chǎng)，即使做對了也是某種程度上的錯誤，總有付出代價(jià)的時(shí)候，無(wú)知者無(wú)畏，瞎貓碰死耗子。就像前幾年跟隨市場(chǎng)重倉大盤(pán)成長(cháng)風(fēng)格或者新半軍的基金經(jīng)理，簡(jiǎn)單跟隨市場(chǎng)就能賺取不菲收益，但實(shí)際上更多是beta送錢(qián)，并非真正能力圈的認知。但是一般人很難區分，這到底是否基于認知，是否基于能力圈，還是完全基于運氣。

第四種場(chǎng)景，沒(méi)有認知，不執行。這就是老巴說(shuō)的只做能力圈的事情，沒(méi)有認知的事情就不參與，這其實(shí)是一種取舍與智慧，就像大盤(pán)成長(cháng)風(fēng)格橫行的基金經(jīng)理，有很多價(jià)值型基金經(jīng)理市場(chǎng)排名靠后，并沒(méi)有選擇跟隨風(fēng)格，那么堅守也在未來(lái)的開(kāi)花結果。

總結起來(lái)，我們要爭取做到1和4，盡量避免2和3，一直在路上。

本文作者：豆總雜談，本文來(lái)源：基海一飄零，原文標題：《從“鼻青臉腫”的明星基金經(jīng)理四季報反思引發(fā)的思考》

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關(guān)鍵詞： 基金經(jīng)理 鼻青臉腫 知行合一