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視訊!儲蓄大搬家,要提前結束縮表么?——詳解美國第二輪銀行危機系列之三

《貨幣市場(chǎng)基金瘋狂“吸金”,將引爆下一個(gè)雷區?》——詳解美國第二輪銀行危機系列之一

《銀行救助遭遇“儲蓄搬家”,錢(qián)從美聯(lián)儲來(lái),又回美聯(lián)儲去?》——詳解美國第二輪銀行危機系列之二

正如,見(jiàn)聞在第二輪銀行危機系列文中提到的,3月以來(lái)銀行破產(chǎn)風(fēng)險讓儲戶(hù)看清了,他們的存款和貨幣市場(chǎng)利率之間的利率差距竟如此之大。


(相關(guān)資料圖)

于是源源不斷的存款流入貨幣市場(chǎng),部分又會(huì )通過(guò)逆回購工具(RRP)回到美聯(lián)儲,脫離整個(gè)銀行金融體系,起到了緊縮的實(shí)際效果。巴克萊所謂的下一輪銀行存款流失的危機也隨之開(kāi)啟。

這是一只緩緩逼近的灰犀牛,市場(chǎng)迫切關(guān)心的三個(gè)問(wèn)題是:

1、有多少錢(qián)會(huì )流失,去向貨幣市場(chǎng)?

2、貨幣市場(chǎng)能否找到足夠的非RRP投資品,而不需要將錢(qián)存回美聯(lián)儲?

3、假設只有25%的錢(qián)最終進(jìn)入RRP,對銀行準備金和聯(lián)儲縮表意味著(zhù)什么?

儲戶(hù)覺(jué)醒”對銀行和貨幣政策的反作用

銀行業(yè)流動(dòng)性危機后,儲戶(hù)們終于發(fā)現,貨幣市場(chǎng)基金不僅安全,回報率還遠遠超過(guò)了銀行支付的利率水平。詳見(jiàn)銀行存款流失危機系列報告一。

那些過(guò)去只能在銀行賬戶(hù)上賺取0.5%收益的人,如今在貨幣市場(chǎng)基金上可以賺取超過(guò)4%。于是一場(chǎng)浩蕩的存款搬家已然上演。

巴克萊回購專(zhuān)家Joseph Abate稱(chēng)之為,銀行擠兌的第二階段正在以緩慢但巨大的方式開(kāi)始。

他的看法稍后得到了紐約聯(lián)儲的認同。

紐約聯(lián)儲4日報告認為,MMF(貨幣市場(chǎng)基金)行業(yè)確實(shí)在2004-08、2015-18和2022年之后的貨幣政策緊縮周期之后實(shí)現了擴張。而且貨幣政策收緊實(shí)際上也可能會(huì )導致MMF行業(yè)將來(lái)進(jìn)一步擴張。

問(wèn)題是,這不是一條單行道。

正如美聯(lián)儲的貨幣政會(huì )策影響銀行和儲戶(hù)資金的分配一樣, “儲戶(hù)覺(jué)醒”的行為反過(guò)來(lái)也會(huì )改變銀行甚至貨幣政策的效果。

◎?首先,存款余額的離開(kāi)將增加銀行融資成本并壓縮銀行利潤率。銀行需要調整資產(chǎn)端,即可能會(huì )通過(guò)信貸配給和提高貸款利率來(lái)收緊貸款標準,這進(jìn)一步傳導到商業(yè)企業(yè)和實(shí)體經(jīng)濟將會(huì )降低GDP水平。

根據巴克萊估計,這相當于聯(lián)邦基金利率收緊20-50個(gè)基點(diǎn),并保守估計一年內GDP下調約0.25-0.5%。

第二,其會(huì )將資金趕入美聯(lián)儲的資產(chǎn)負債表,脫離銀行體系。存款外逃導致貨幣基金余額急劇增加,貨幣基金急需尋找存放這些現金的地方,如果市場(chǎng)供給不足,貨幣基金余額將流入RRP。銀行準備金將因此下降。

與此同時(shí)疊加QT加速銀行準備金的下降,很快銀行的準備金,尤其是小銀行,將低于準備金合意水平。于是為了滿(mǎn)足日內流動(dòng)性和監管流動(dòng)性要求,銀行則需要在隔夜融資市場(chǎng)上更加積極地競爭,從而推高聯(lián)邦基金和回購利率。

于是和第一條路徑一樣,融資成本增加,貸款回落,金融條件收緊,并傳導至實(shí)體經(jīng)濟。詳見(jiàn)銀行存款流失危機系列報告二。

Abate提醒道,小銀行(即不在資產(chǎn)前 25 名的銀行)的現金余額占銀行資產(chǎn)的比例已經(jīng)接近2019年最低要求水平。繼續消耗準備金將是災難性的。

有多少錢(qián)要去貨幣市場(chǎng),他們最終又去了哪兒?

根據過(guò)去的緊縮周期,對于儲蓄搬家的規模(通常發(fā)生在加息后大約一年左右,具體時(shí)間和速度取決于美聯(lián)儲加息的力度),巴克萊分析了三種情況下政府類(lèi)貨幣基金(如下圖,投資政府債務(wù),貨基中占比83%)余額的未來(lái)增長(cháng)情況。

在平均水平的情景中,同時(shí)考慮聯(lián)邦基金利率的上升,至明年3月,政府類(lèi)貨幣基金余額將增加約7500億美元(深藍線(xiàn))。緩慢增長(cháng)假設基于2015年情形(綠線(xiàn)),激進(jìn)增長(cháng)假設則是基于1999 年情形的預測(淺藍線(xiàn))。

綜合考慮美國證監會(huì )改革計劃對高等級貨幣基金(投資企業(yè)高等級短期債務(wù)、Prime)的收緊,政府類(lèi)貨幣基金余額或將會(huì )增加5000億美元到1.5萬(wàn)億美元(截止3月底為4.33萬(wàn)億美元)。

不過(guò)自3月8日以來(lái),政府類(lèi)基金余額增加了超過(guò)3600億美元,但RRP余額僅增加了800 億美元。也就是說(shuō)這些貨幣基金中有近80%的錢(qián)最終并沒(méi)有回流到美聯(lián)儲的RRP。

因為這還取決于RRP替代投資品:票據、私營(yíng)部門(mén)回購等,以及基金經(jīng)理擴大投資組合久期的意愿(短期資金投資于中長(cháng)期產(chǎn)品)。

根據巴克萊的說(shuō)法,上個(gè)月的大部分貨幣資金并未回流美聯(lián)儲,而是流入了私營(yíng)部門(mén)回購、FHLB貼現票據等。

尤其是3月份,擔?;刭徑灰琢吭黾恿?00億美元,增長(cháng)23%。這比隔夜非 RRP三方回購的交易量增長(cháng)要快得多。擔?;刭彺嬖谕ㄟ^(guò)多邊凈額結算來(lái)減少占用資產(chǎn)負債表(即純粹的裝飾財務(wù)報表)的需求。

但隨著(zhù)雙邊回購利率進(jìn)一步高于政策利率,可見(jiàn)貨幣基金對擔?;刭彽男枨笠部赡茉?月份大幅增加。事實(shí)上,在過(guò)去一周,雙邊回購交易與美聯(lián)儲利率的利差以達到一年多以來(lái)的最大水平。

回購利率走高表示市場(chǎng)融資需求強烈。如果傳遞到隔夜回購利率,使之持續高于RRP利率,那么這會(huì )反過(guò)來(lái)消耗RRP的余額。

但隨著(zhù)對銀行償付能力減弱的擔憂(yōu),FHLB票據相關(guān)供應會(huì )減少。貨幣基金可能需要在今年夏天前盡快尋找替代資產(chǎn)。

同時(shí),財政部債務(wù)上限問(wèn)題也將抑制今年夏天的票據供應。直至7月之后,財政部加大短債的發(fā)行力度在8月至12月期間增加6000億美元的RRP可替代供給。

25%貨幣市場(chǎng)的錢(qián)存入美聯(lián)儲意味著(zhù)什么?

那如果按照當前的分配比例,25%的貨幣市場(chǎng)基金最終離開(kāi)銀行體系,回流到美聯(lián)儲的RRP,這對銀行準備金和美聯(lián)儲QT又意味著(zhù)什么?

巴克萊估計,如果QT沒(méi)有變化,那么到8月,銀行的準備金可能會(huì )降至2.6萬(wàn)億美元以下,這將是2020年夏季以來(lái)的最低水平。對小銀行來(lái)說(shuō),其準備金將低于最低充足水平,更多的小銀行將因此倒閉。

況且鑒于上文替代品的分析,RRP25%的分配比例將顯得更為保守。巴克萊表示,至今年夏天RRP替代品的供應短缺會(huì )推動(dòng)貨幣基金在8月之前流入RRP的資金比例提高到60%。以及大量非政府類(lèi)基金的贖回集中在2024年初,轉投政府類(lèi)貨幣基金的錢(qián)最初也將有大部分流入RRP。

更多比例的RRP分流則意味著(zhù)更快消耗的準備金水平。一旦準備金安全墊變得足夠的薄,就會(huì )擴大回購市場(chǎng)的波動(dòng)空間。而一旦隔夜利率走高,這就是上一次美聯(lián)儲暫停QT的故事。美聯(lián)儲很可能需要重新考慮QT。

RRP的自我糾正機制:當然,前文也提到了隔夜利率持續走高——尤其是如果它的交易價(jià)格高于 RRP 利率——可能會(huì )迅速開(kāi)啟儲備失衡的自我糾正機制。即出于對更高利率的追求,貨幣基金現金將很快從美聯(lián)儲的RRP中轉移出來(lái),填補準備金。

這似乎正是美聯(lián)儲想看到的,但問(wèn)題是小銀行們能不能撐到那時(shí)候,又能不能分得RRP的雨露,而不是成為下一輪銀行危機的焦點(diǎn)。

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