過(guò)去三年，運動(dòng)鞋服市場(chǎng)風(fēng)云突變，國產(chǎn)品牌接連對阿迪達斯、耐克等國際品牌實(shí)現了逆襲，落寞的阿迪達斯前CEO羅斯德甚至公開(kāi)表示，在中國市場(chǎng)犯了錯誤。

阿迪達斯的犯錯背后，為其錯誤買(mǎi)單的還有在港股上市的國內最大的運動(dòng)品牌分銷(xiāo)商滔搏（6110.HK）。

(資料圖)

5月23日，滔搏發(fā)布截至2023年2月28日的財年業(yè)績(jì)報告。報告期內，實(shí)現營(yíng)收270.7億元，同比減少15.07%；實(shí)現凈利18.4億元，同比減少24.93%。

不僅營(yíng)收凈利均創(chuàng )下自2019年上市以來(lái)的新低，庫存的難題也在困擾這家分銷(xiāo)商。

在運動(dòng)鞋服市場(chǎng)，滔搏算是中國代理商中的絕對龍頭。

根據 Frost & Sullivan 的數據，2018 年，在中國運動(dòng)鞋服零售市場(chǎng)，滔搏的零售額排名第一，市占率達15.9%，零售額比第二名寶勝高 30%以上。

通常來(lái)說(shuō)，得益于產(chǎn)品、品牌力等優(yōu)勢，龍頭品牌的抗風(fēng)險能力普遍高于同行。但在過(guò)去三年間，中國運動(dòng)鞋服市場(chǎng)迎來(lái)了久違的座次調整。

李寧從紐約時(shí)裝周刮起的國潮風(fēng)使得國人對國產(chǎn)品牌的印象大幅改觀(guān)。

消費觀(guān)念的轉變中，安踏、李寧等國產(chǎn)品牌乘勢崛起，安踏先是在2020年超過(guò)了阿迪達斯中國，又在去年超過(guò)了耐克中國，行業(yè)老大的位置由此正式易主。

2022財年，耐克的大中華區營(yíng)收同比減少了13%，阿迪達斯則下滑了36%。

耐克、阿迪達斯退步的同時(shí)，他們的最大分銷(xiāo)商滔搏也隨之碰壁。

2021財年至2023財年三年間，滔搏的營(yíng)收增速分別為6.91%、-11.5%和-15.7%。

2022財年（截至2022年2月28日為止12個(gè)月），滔搏僅用一年就把上市三年間取得的增長(cháng)全部回吐，并在去年錄得更進(jìn)一步的下滑，創(chuàng )下上市以來(lái)的最差業(yè)績(jì)。

按品牌來(lái)劃分，滔搏的主力品牌（包括耐克和阿迪達斯）在 2023 財年為其貢獻了233.24億元營(yíng)收，占總營(yíng)收的86.2%，同比減少了15.4%；包括彪馬、匡威等品牌在內的其他品牌僅貢獻35.2億元營(yíng)收，占總營(yíng)收的13%，同比減少12.1%。

零售市場(chǎng)不景氣的情況下，運動(dòng)品牌紛紛把清庫存擺在了重要位置。

耐克首席財務(wù)官稱(chēng)首要任務(wù)為管理過(guò)剩的庫存；阿迪達斯的新任CEO古爾登解決前任“錯誤”的辦法也沒(méi)有更高明：“在減少庫存和折扣的基礎上,阿迪達斯為在2024年重回盈利做好準備?！?/p>

言下之意是，忙于打折清庫存的阿迪達斯將很難盈利。今年2月，古爾登預計阿迪達斯今年將虧損超過(guò)7億美元。

中游的品牌方盈利情況不樂(lè )觀(guān)的情況下，在下游承擔清庫存重任的滔搏的日子并不好過(guò)。

報告期內，滔博毛利率下降1.7個(gè)百分點(diǎn)至41.7%，凈利率則下降0.9個(gè)百分點(diǎn)至6.8%。

滔搏在財報中表示，毛利率下降主要是由于市場(chǎng)需求波動(dòng)導致行業(yè)供給冗余，進(jìn)行與行業(yè)促清氛圍相匹配的折扣調整。

相比品牌方，滔搏的利潤與終端的消費意愿聯(lián)系得更加緊密。

有國際運動(dòng)品牌的分銷(xiāo)商告訴信風(fēng)（ID：TradeWind01），品牌方以吊牌價(jià)4-6折的折扣水平批發(fā)給下游分銷(xiāo)商，但前者在終端定價(jià)上有較強的話(huà)語(yǔ)權，折扣水平直接決定了分銷(xiāo)商的利潤薄厚。

“一般開(kāi)在購物中心的門(mén)店銷(xiāo)售額還要和商場(chǎng)三七分賬?！痹撊耸垦a充到。

近年來(lái)，以安踏為首的運動(dòng)鞋服品牌紛紛開(kāi)始了DTC（Direct To Consumer）渠道改革，以期提高運營(yíng)周轉的效率，但不斷攀升的毛利率與積壓的庫存構成了硬幣的兩面。

2011年的行業(yè)清庫存周期中，渠道庫存賣(mài)三年還賣(mài)不完的盛景仿佛就在眼前。

彼時(shí)，有更強的品牌力和更精細的渠道的耐克和阿迪達斯市占率不降反升，前者的市占率一度接近25%，穩居行業(yè)第一。

有鑒于此，在2020年，安踏率先革了經(jīng)銷(xiāo)商的命。宣布開(kāi)啟DTC改革，到2025年其直營(yíng)模式占比將達到70%。

取消中間環(huán)節的效果顯著(zhù)，主品牌安踏的毛利率從2019年的41.3%提高到2022年的53.6%，DTC的營(yíng)收占比提高至49.4%，接近半數。

據國泰君安調研，DTC戰略提出后，將經(jīng)銷(xiāo)商數量控制在100家以下。

但問(wèn)題也隨即而來(lái)，2020年至2022年，安踏的存貨周轉天數直線(xiàn)上升，分別達到119.8天、124.89天和136.13天，而在2018年和2019年，這一指標分別為79.61天和86.03天。

橫向對比李寧，2020年至2022年的存貨周轉天數分別為67.3天、52.94和56.77天。李寧相關(guān)人士告訴信風(fēng)（ID：TradeWind01）李寧一直都是直營(yíng)和批發(fā)并行發(fā)展的。

出現這種差別的原因也不復雜，革了經(jīng)銷(xiāo)商的命，就要操經(jīng)銷(xiāo)商的心，品牌方要承擔相應的庫存風(fēng)險，這在消費疲軟的環(huán)境下會(huì )表現的尤為明顯。

作為耐克DTC渠道上重要一環(huán)的分銷(xiāo)商，滔搏也是如此替國際大牌“硬扛傷害”的。

據行業(yè)人士向信風(fēng)（ID：TradeWind01）透露，滔搏是被納入耐克DTC的經(jīng)營(yíng)體系的，按照耐克的要求來(lái)經(jīng)營(yíng)，也在行業(yè)下行時(shí)為耐克承擔風(fēng)險。

在耐克阿迪遇冷的2022財年和2023財年，滔搏的存貨周轉天數分別為128.6天和147.44天，相比2021財年的108.54天大幅增加。

終端的大幅折扣也侵蝕了滔搏的盈利能力，其凈資產(chǎn)收益率（平均）達到17.99%，創(chuàng )出上市以來(lái)的新低。

作為滔搏核心資產(chǎn)的自營(yíng)門(mén)店數量也在不斷縮減。

截至2023財年，滔搏共有直營(yíng)門(mén)店6565家，同比減少1130家門(mén)店。其中減少的多是150平以下的小面積門(mén)店，凈減少了1042家；300平以上的大店則凈增加了67家，占比從2020年的7.3%不斷提高至16.1%。

易觀(guān)分析品牌零售行業(yè)中心研究總監李應濤就滔搏的門(mén)店業(yè)態(tài)變化向信風(fēng)（ID：TradeWind01）分析稱(chēng)，開(kāi)大店是近年來(lái)的一個(gè)趨勢，對品牌業(yè)績(jì)的增長(cháng)有明顯的拉動(dòng)作用?！笆紫?，消費者去線(xiàn)下購物更重視體驗，門(mén)店面積越大提供的SKU越多，相應地消費者的購物體驗也越好；其次，從成本的角度來(lái)說(shuō)，大店創(chuàng )造的坪效普遍也更高，產(chǎn)生的品牌效應也更強?！?/p>

2022年1月，滔搏和耐克在北京推出第一家Nike Rise零售概念店，兩層門(mén)店共占地2800平方米。據國泰君安研報數據，滔搏是在內地經(jīng)營(yíng)最多耐克和阿迪達斯高端門(mén)店的分銷(xiāo)商。

但當下滔搏的當務(wù)之急可能并不是開(kāi)更多更大的店，而是賣(mài)出去更多的貨，清更多庫存。

畢竟在行業(yè)整體不景氣時(shí)，在中國只開(kāi)直營(yíng)店、很少打折的Lululemon也開(kāi)始“口嫌體正直”，低調地進(jìn)了奧萊渠道，搶奪有限的購買(mǎi)力。