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復蘇預期面臨挑戰，市場(chǎng)預期需要整固。近一周上證指數沖高回落并再次快速調整，與4月18日-4月25日由新能源利空與中美關(guān)系沖擊主導調整不同，近期的調整在行業(yè)層面則更為寬泛，波動(dòng)率正在上升。我們認為，A股市場(chǎng)出現調整主要有三大原因：1）臨近3400市場(chǎng)做多的意愿減弱。兩市成交量銳減，尤其是中字頭與金融板塊在短期過(guò)快上漲后出現休整；2）中特估與AI概念板塊同時(shí)熄火，令市場(chǎng)缺乏有足夠容量的市場(chǎng)主線(xiàn)；3）復蘇正在變得不穩定。近期公布的4月新增社融環(huán)比降幅（相較于3月）為近5年之最，顯示信貸需求疲軟；五一后中觀(guān)景氣如地產(chǎn)銷(xiāo)售、服務(wù)消費、生產(chǎn)與開(kāi)工、招聘意愿等出現了全面走低，近期的景氣變動(dòng)正在令投資者對于復蘇的預期面臨挑戰，人民幣匯率和債券市場(chǎng)利率同步表達。我們認為，經(jīng)濟需求與市場(chǎng)信心均需要更多、更有效的政策信息，但尚未明朗。因此需求走軟與政策支持兩者的錯位期，市場(chǎng)預期波動(dòng)放大，需要時(shí)間整固，股票市場(chǎng)以震蕩與結構行情為主。

存款利率水平下降，資產(chǎn)荒下首選中特估+類(lèi)債高股息策略與成長(cháng)主題策略。4月以來(lái)，多家銀行將3年期存款利率調降至3%以下，5月監管整頓通知存款等類(lèi)存款工具，調降幅度較大，無(wú)風(fēng)險資產(chǎn)的收益進(jìn)一步下降。A股歷史上曾有多次受益于無(wú)風(fēng)險利率下降的行情（如14年信托打破剛兌、19年理財凈值化打破剛兌、20年7月理財破凈、11月永煤債暴雷等）。評估本次影響的差異點(diǎn)在于，一個(gè)是當前缺乏景氣主線(xiàn)或呈現資產(chǎn)荒的特征，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)供給不足，其次市場(chǎng)整體的風(fēng)險偏好兩極分化（部分極高，部分極低），因此市場(chǎng)的選擇面并不多，能夠承接或受益于利率下降（流動(dòng)性供給）的資產(chǎn)相對有限，將以主題策略或強政策為主。我們認為投資機會(huì )主要在具有低估值和收益優(yōu)勢的高股息策略，與科創(chuàng )成長(cháng)主題策略，以上兩者同時(shí)對應國有經(jīng)濟改革與現代化產(chǎn)業(yè)體系的構建。

推薦風(fēng)險特征不高、受益于現代化產(chǎn)業(yè)體系建設的成長(cháng)股：中特估/數字經(jīng)濟/創(chuàng )新藥&半導體。下一階段機會(huì )聚焦在產(chǎn)業(yè)政策有進(jìn)一步催化、盈利周期見(jiàn)底、交易結構較好的股票。1)國有經(jīng)濟改革（&中特估）與類(lèi)債高股息重疊資產(chǎn)的重估:建筑/石化/金融。2)圍繞現代化產(chǎn)業(yè)體系建設，推薦股價(jià)調整充分、盈利預期見(jiàn)底，微觀(guān)籌碼出清，且中期維度受益周期性復蘇和技術(shù)創(chuàng )新板塊，美元緊縮周期的尾聲也有利于長(cháng)久期資產(chǎn)，推薦低位成長(cháng)：創(chuàng )新藥/半導體(自主可控方向)，以及政策有望進(jìn)一步催化的數據要素&經(jīng)濟相關(guān)子板塊:運營(yíng)商/云服務(wù)/算力/數據安全等。3)傳統領(lǐng)域布局“性?xún)r(jià)比消費”成長(cháng)細分:啤酒/餐飲供應鏈/黃金珠寶。

主題與個(gè)股:掘金構建現代化產(chǎn)業(yè)體系、數字經(jīng)濟與消費電子新物種。1)需求穩定成本下行景氣改善且具備政策催化方向,推薦電力運營(yíng)(國電電力/內蒙華電/廣宇發(fā)展)/充電樁(盛弘股份/綠能慧充);2)構筑現代化產(chǎn)業(yè)體系,維護產(chǎn)業(yè)安全和增強科技自立自強能力,推薦半導體(中芯國際/華特氣體)/高端裝備(中微公司/紐威數控);3)數據要素化提升數據資產(chǎn)價(jià)值,數字產(chǎn)業(yè)投資成經(jīng)濟增長(cháng)新動(dòng)能,推薦運營(yíng)商(中國移動(dòng))/軟件服務(wù)(淳中科技/恒生電子)。主題推薦:雄安/虛擬現實(shí)/數字版權/數據要素/創(chuàng )新藥出海。

風(fēng)險提示：經(jīng)濟復蘇不及預期；全球地緣政治的不確定性。

（文章來(lái)源：國泰君安）

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