1月信貸數據大概率迎來(lái)“開(kāi)門(mén)紅”，但受信用債發(fā)行的拖累，社融增速或繼續向下?？紤]到房地產(chǎn)可能繼續缺席經(jīng)濟修復，信貸改善的持續性有待觀(guān)察。對比2020年7月，目前債券市場(chǎng)對經(jīng)濟復蘇的定價(jià)比較充分，且資金成本更低，國債利率向上突破3%的動(dòng)力有限。

在疫情快速過(guò)峰后，國內經(jīng)濟進(jìn)入穩步修復期?？紤]到1-2月是經(jīng)濟數據的空窗期，金融數據就成了跟蹤當下經(jīng)濟修復以及資本市場(chǎng)走勢的重要指標。

(資料圖片僅供參考)

雖然今年1月工作日相比于去年1月減少了3天，但在政策持續發(fā)力、企業(yè)預期快速好轉、銀行“開(kāi)門(mén)紅”項目?jì)涑渥愕谋尘跋拢?/strong>1月信貸數據大概率能夠實(shí)現“開(kāi)門(mén)紅”，預計信貸規?；蛟?.3萬(wàn)億左右。

在信貸投放節奏上，受政策持續強調“銀行適度靠前發(fā)力”以及1月下旬春節的影響，今年信貸投放主要集中在1月中上旬，對應于節前票據利率大幅上行，同業(yè)存單與國股銀票利差快速收斂。

節后因為前期信貸投放已經(jīng)比較充裕疊加央行此前就開(kāi)始強調信貸投放節奏，比如上海央行表示“要確保年初開(kāi)好局、起好步，保持貸款平穩增長(cháng)，同時(shí)要把握好貸款投放節奏，實(shí)現全年信貸均衡投放”，票據利率略有回落。

從信貸結構上看，企業(yè)中長(cháng)期貸款或是信貸高增的主因。居民部門(mén)方面，春節期間居民購房、購車(chē)等消費依舊偏弱，居民中長(cháng)期貸款難見(jiàn)起色，1月30大中城市商品房成交面積同比下滑-40%，1月1-27日，乘用車(chē)零售同比去年下降45%。但在疫情過(guò)峰后，居民出行、消費意愿修復或會(huì )對居民短貸形成一定支撐。

企業(yè)部門(mén)方面，受政策支持和基建發(fā)力等因素影響，企業(yè)中長(cháng)期貸款需求將繼續改善。基建方面，今年專(zhuān)項債發(fā)行節奏繼續前置，1月新增專(zhuān)項債發(fā)行規模達4912億元，超過(guò)去年同期?；ǖ呐涮兹谫Y需求繼續對年初企業(yè)中長(cháng)期貸款形成支撐。制造業(yè)方面，政策繼續發(fā)力，如2023年1月央行信貸工作座談會(huì )明確強調要“進(jìn)一步優(yōu)化信貸結構，精準有力支持國民經(jīng)濟和社會(huì )發(fā)展重點(diǎn)領(lǐng)域、薄弱環(huán)節”，疊加今年企業(yè)預期快速修復，企業(yè)內生融資需求開(kāi)始回升。

在1月信貸總量和結構雙雙好轉時(shí)，有兩點(diǎn)需要注意：

第一，信貸結構好轉和社融增速背離趨勢延續，社融同比增速1月或繼續回落。自2022年下半年以來(lái)，受疫情、政府債發(fā)行錯位、信用債融資環(huán)境惡化等因素影響，社融同比增速從2022年6月的10.8%下滑至12月的9.6%。但受益于基建以及政策加大對制造業(yè)的支持力度等，信貸結構中企業(yè)中長(cháng)期貸款占比有所改善。

今年1月雖然信貸大概率高增，但企業(yè)債等依舊會(huì )拖累社融增速。2023年1月雖然企業(yè)融資環(huán)境有所好轉，但依舊弱于2022年1月。2023年1月wind口徑信用債凈融資規模為453億元，高于2022年12月的-5853億元，但大幅低于2022年1月的4737億元。在信用債等的拖累下，1月社融同比增速或將回落至9.3%左右。

第二，信貸改善的持續性有待進(jìn)一步觀(guān)察。今年1月大概率和2022年1月一樣實(shí)現信貸的“開(kāi)門(mén)紅”，但2022年的信貸投放具有明顯的“大小月”特征，信貸整體增速依舊偏弱。今年國內經(jīng)濟緩慢修復，實(shí)體融資需求也會(huì )伴隨著(zhù)經(jīng)濟修復而逐漸回升，但目前國內經(jīng)濟修復高度有待進(jìn)一步確認，在地產(chǎn)或將繼續缺席經(jīng)濟復蘇時(shí)，信貸增速大概率僅能實(shí)現弱企穩。

較高的金融數據會(huì )直接影響債券市場(chǎng)，但我們認為目前債券利率對疫后經(jīng)濟修復的定價(jià)或已經(jīng)比較充分。2022年以來(lái)雖然基本面、資金面對債券市場(chǎng)均偏利好，但是利率走勢較為謹慎，除個(gè)別時(shí)點(diǎn)外，10年國債收益率處于2.6%-2.9%的區間內波動(dòng)。11月后隨著(zhù)防疫政策優(yōu)化，市場(chǎng)預期好轉疊加資金面收斂，10年國債收益率從10月末的2.64%上行至目前2.9%附近。

債券利率能否繼續向上突破3%，一個(gè)參照系是2020年7月，當時(shí)快速好轉的經(jīng)濟（工業(yè)增加值同比4月轉正，服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數5月轉正）以及收斂的資金面（DR007利率5月18日見(jiàn)底1.39%，6月中下旬超過(guò)了2.2%的OMO利率）共同推10年國債收益率上行突破3%。

但對比2020年7月，本輪疫后基本面的修復力度和資金收斂的速度很難超過(guò)2020年7月，且相比于2020年年中，當下銀行資金成本已經(jīng)明顯回落（OMO和MLF利率相比于2020年年中下降了20個(gè)BP），在10年國債收益率已經(jīng)超過(guò)MLF利率15個(gè)BP，對基本面定價(jià)比較充分的時(shí)候，目前國債利率繼續向上突破3%的動(dòng)力有限。

風(fēng)險提示

經(jīng)濟增長(cháng)低于預期，國內疫情演變超預期，海外出現新的黑天鵝事件。

本文作者：天風(fēng)證券宋雪濤，孫永樂(lè )，文章來(lái)源：雪濤宏觀(guān)筆記，原文標題：《大概率實(shí)現開(kāi)門(mén)紅——一月金融數據前瞻（天風(fēng)宏觀(guān)宋雪濤）》。